지난주에 유가는 예상보다 낮은 JOLTS, PCE 및 NFP 지표와 함께 1% 하락했습니다. 하지만 채권은 더 많이 매도되어 10년/30년물 수익률을 2002년 수준으로 끌어내렸습니다. 다만 주식 시장은 AI 인프라 덕분에 SOX가 +3.7% 상승하며 비교적 평탄한 움직임을 보였습니다. 시장의 폭(Breadth)은 S&P 지수의 50일 이동평균선 대비 겨우 25% 수준으로 악화되었습니다.
금요일의 시장 움직임이 저를 불편하게 했습니다. 비농업 고용지수는 예상치였던 9만 명 대비 29,000명에 그쳤습니다. 채권은 장 초반 과매도 상태에서 반등했으나, 3개월물부터 30년물까지 전 구간에서 하락하며 수익률을 높였습니다. 달러는 금요일에 $0.16 하락 마감했지만, 주간으로는 여전히 $0.96 상승했습니다. USD는 한 달도 안 되는 기간 동안 $3 이상 급등했으며, 목요일에는 $102를 돌파했습니다.
제가 지난 일요일 게시물에서 언급했듯이, 저는 연준(Fed)이 금리를 인상하는 동시에 물가는 목표치보다 높게 유지되고 유가까지 높은 상황에 우려하고 있습니다. 1970년대 초반 이후로 이러한 조합으로 인해 약 20%~50%의 S&P 하락장이 다섯 번 있었습니다.
여기에 2010년과 같은 국가 부채 위기나, 강화되는 미국 달러와 글로벌 채권 시장 매도세가 결합된 1998년 LTCM 사태와 같은 상황을 우려할 수 있습니다.
긍정적인 측면에서는 AI 인프라 트레이드가 지난주 더 많은 수요 동인을 추가했습니다. OpenAI는 $META 경쟁사인 Dots를 출시했습니다. $GOOGL은 Anthropic과 OpenAI보다 대부분의 벤치마크에서 높은 순위를 기록하는 새로운 LLM 모델 Argon을 미리 공개했습니다.
기업 수준에서는, $NVDA가 뉴욕시(NYC) 마케팅 행사에서 좋은 모습을 보였습니다. 이 주식은 가이던스된 70% 매출 성장을 기준으로 CY27 대비 15배의 PE를 거래하고 있으며, 저는 회사가 11월 중순에 실적을 발표할 때 이 수치가 더 높게 수정될 수 있다고 생각합니다. 제게는 Meta가 지난 9월에 27% 상승한 지금 시장에서 가장 위험 조정(risk adjusted)이 잘 된 AI 트레이드는 Nvidia입니다. 이러한 맥락에서, SOX 지수는 모멘텀 트레이드의 정점이었던 6/22 대비 10% 하락했지만, Nvidia는 12% 상승했습니다.
부정적인 측면에서, 저는 기업들의 총 토큰 지출(total token spend by businesses)을 나타내는 Ramp Index를 오랫동안 주시해 왔습니다. 이는 토큰 성장이 평균 판매 가격(ASP) 하락 속도를 앞지르는지 확인하기 위함입니다. 하지만 8월 2일까지 연초 대비 9.1배 증가했음에도 불구하고, 그 이후로는 거의 보합세이거나 하락세를 보였습니다. 특히 Anthropic과 OpenAI의 지출은 8/2부터 9/27 사이에 합쳐서 11% 감소했습니다. 반면 토큰 자체를 기준으로 보면, 8월 2일까지 연초 대비 11배 증가했으며, 그 이후로는 Anthropic과 OpenAI 덕분에 추가로 28%가 증가했습니다. 이것이 오픈 웨이트 모델(open-weight model) 가격 책정의 영향일까요?
마지막으로, 데이터센터에 대한 현재 초당적(bi-partisan) 반대는 만약 현 폴링 데이터가 가리키는 바와 같이 '블루 웨이브(blue wave)'가 온다면 11월 3일 중간선거 이후 더 악화될 수 있습니다.
7월 29일, 저는 다시 강세론을 펼쳤습니다. “요약하자면, 제 관점은 오늘 적어도 단기적인 바닥을 보았으며, 가장 최근의 속도 저하 구간(speedbump)에 놓인 섹터들에서 강력한 랠리가 우리를 기다리고 있을 수 있다는 것입니다.”
8월 23일에는 James Carville에게 올린 게시물로 전체 시장에 대해 다시 신중해지기 시작했습니다. “채권 시장처럼요. 여러분 모두를 위협할 수 있습니다.” 하지만 그 이후로는, 10년 만기 국채 수익률이 54bp 급등하고, 연준(Fed)이 3년 만에 금리 인상을 재개하며, 달러화(USD)가 3.2% 상승하고, 등가 가중 방식 S&P 지수가 5.4% 하락했으며, 시장 폭(breadth)이 지난 3월의 수준으로 돌아왔음에도 불구하고, 전체 S&P는 0.6% 상승했습니다.
요약하자면, 저는 채권 시장(그리고 이제 통화 시장)이나 주식 시장 중 하나가 가격 책정되지 않았다고 느낍니다. 그 결과, 저는 추가적인 신중함이 필요하다고 생각합니다. 이는 더 선택적(예: AI 인프라와 같은 분야), 더 작은 포지션 규모, 그리고 평소보다 많은 현금 보유를 의미합니다. 이것이 채권 수익률 대 주식 시장의 PER(주가수익비율)에 대한 새로운 정상화일 수도 있지만, 그것은 제 기본 시나리오가 아닙니다.
다가오는 한 주도 행운을 빕니다.