Super Micro Computer Inc. (NASDAQ:SMCI)는 7월 21일 4분기 예비 업데이트를 통해 투자자들에게 상충되는 수치를 제공했습니다. 회계연도 4분기 매출은 가이드라인인 110억 달러에서 125억 달러의 하단에 근접할 것으로 예상되며, 이는 애널리스트 컨센서스인 116.7억 달러를 밑도는 수준입니다. 그럼에도 불구하고 시간 외 거래에서 주가는 17.5% 급등했습니다. 우리의 분석은 시장이 매출을 축하한 것이 아니라, Supermicro가 매출로부터 얼마나 많은 이익을 추출할 수 있는지에 대해 가격을 재산정(repricing)했다는 것입니다.

마진의 깜짝 반등이 분기를 변화시키다

Supermicro는 이제 GAAP 및 non-GAAP 매출총이익률(gross margins)을 이전 예측치인 8.2%~8.4%의 거의 두 배에 달하는 15%17%로 예상하고 있습니다. 매출이 110억 달러일 때, 새로운 범위는 이전 예측치인 9억 2백만 달러9억 2,400만 달러와 비교하여 약 16억 5,000만 달러에서 18억 7,000만 달러의 매출총이익(gross profit)을 의미합니다. 새로운 범위의 하한선조차 이전 범위의 상한선보다 약 7억 2,600만 달러 더 높습니다.

이러한 반전은 회계연도 2분기의 6.3%, 3분기의 9.9%에 불과했던 매출총이익률에 뒤이어 나타난 것입니다. 경영진은 이를 유리한 고객 및 제품 믹스(mix) 덕분이라고 설명했습니다. 이는 한 분기 정도는 설명할 수 있지만, 아직 지속 가능한 변화라고 보기는 어렵습니다. 믹스는 빠르게 역전될 수 있습니다.

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기록적인 주문량이 실행의 중요성을 높이다

Supermicro는 회계연도 4분기 동안 600억 달러 이상의 신규 주문을 받았으며, 기록적인 수주 잔고(backlog)와 함께 한 해를 마감했습니다. 이 주문들은 향후 분기에 걸쳐 출하될 예정이며, 이는 현재 분기 가이드라인의 하단에 매출이 위치함에도 불구하고 회사에 강력한 수요 가시성(demand visibility)을 제공합니다. Supermicro의 즉각적인 과제는 개선된 마진을 희생하지 않으면서 높은 수요를 매출로 전환하는 것이 될 것입니다.

주문량과 인식된 매출(recognized revenue) 사이의 격차는 여전히 중요합니다. 6월에 Supermicro는 20개 이상의 고객으로부터 받은 약 390억 달러 규모의 AI 서버 주문을 위한 부품 구매를 위해 70억 달러의 주식 및 주식 연계 금융(equity and equity-linked financing)을 발표했습니다. 수요는 풍부할 수 있지만, 이를 충족하는 과정에서 운전 자본(working capital)이 소모되며 기존 주주의 가치가 희석될 수 있습니다.

스퀴즈(Squeeze)가 동반된 근본적인 리레이팅(Rerating)

롱(Long)과 쇼트(Short) 심리가 극명하게 갈리고 있습니다. Insider Monkey에 따르면 1분기 말 기준으로 49개의 헤지 펀드가 Super Micro Computer Inc. (NASDAQ:SMCI)를 보유하고 있었습니다. 한편, 6월 30일 기준 공매도(Short)된 주식은 1억 320만 주로, 이는 유통 주식(Float)의 약 5분의 1에 해당하며 이전 보고서보다 7.2% 증가한 수치입니다.

이러한 포지셔닝이 아마도 랠리(Rally)를 증폭시켰을 것입니다. 하지만 1.6일의 공매도 잔고 비율(Short-interest ratio)은 SMCI가 전형적인 장기 스퀴즈(Squeeze)가 발생하는 것을 방지할 만큼 충분히 활발하게 거래되고 있음을 의미합니다. 이번 마진 서프라이즈(Margin surprise)는 단순히 기계적인 현상이 아니라 상당히 실질적입니다.

8월 11일 발표될 실적이 진정한 시험대가 될 것입니다. 만약 15%에서 17% 사이의 마진이 유지된다면, Supermicro의 수익 창출 능력(Earnings power)이 변화한 것입니다. 만약 마진이 다시 10% 수준으로 회귀한다면, 이번 급등은 지속적인 리레이팅(Rerating)이라기보다는 안도 랠리(Relief rally) 및 쇼트 커버링(Short covering)에 가까운 모습으로 보일 것입니다.