PitchBook의 새로운 데이터는 많은 이들이 오랫동안 의심해 온 사실을 확인시켜 줍니다. 즉, 가장 큰 규모의 자산 배분가들이 자신들의 규모가 작은 동료 운용사들보다 실적이 저조한 운용사들에게 거액의 수표를 써주며 정체되어 있다는 점입니다.

지난주 발표된 분석 보고서에 따르면, 가장 큰 규모의 대체 자산 운용사들의 내부수익률(IRR)은 2015년경부터 지속적으로 규모가 작은 동료 운용사들의 IRR에 못 미치는 성과를 보였습니다.

이러한 실적 저조가 곧바로 완전한 손실로 이어지는 경우는 드물지만, 그렇다고 획기적인 수익으로 이어지는 경우도 드뭅니다.

이는 부분적으로 규모가 커짐에 따라 발생하는 단점이기도 합니다. 시장에서 가장 큰 유한책임조합원(LP)들은 전체 수익률에 영향을 미치기 위해 개별 투자에 더 큰 금액을 투입해야 합니다. 이는 필연적으로 이들을 유명 브랜드 운용사들과 성장 잠재력이 낮고 더 크고 성숙한 기업에 대한 투자로 이끕니다.

PitchBook 데이터에 따르면, 2000년 이후 규모 면에서 상위 25%(top quartile)에 속하는 미국의 바이아웃(Buyout) 펀드는 매년 평균 5,000만 달러씩 성장했습니다. 반면, 하위 25%(25th percentile)에 속하는 펀드의 규모는 거의 동일하게 유지되었습니다.

투자 수익률을 높이는 핵심은 싸게 사서 비싸게 파는 것이라는 점은 널리 받아들여지는 사실입니다. 하지만 시장의 최상단에서 딜을 쇼핑하는 대형 자산 운용사들은 입찰 경쟁으로 인해 가격이 상승하기 때문에, 진입 시점에 종종 최고가를 지불하곤 합니다.

현재 PitchBook 플랫폼에서 이용 가능한 StepStone Group의 SPI 데이터베이스 분석에 따르면, 운용 자산(AUM)이 60억 달러 이상인 자산 운용사들은 진입 시 평균 EBITDA 마진이 23.3%인 기업을 매수했으며, 이는 미들마켓(middle-market) 타겟의 중앙값보다 230 베이시스 포인트(bps) 이상 높은 수치입니다.

PitchBook의 선임 퀀트 리서치 애널리스트이자 해당 보고서의 저자인 Taylor Criswell은 "운용사가 평균 미만의 멀티플(Multiple)로 기업에 진입하더라도, 시장 최상단의 성숙한 기업들은 더 성장할 여지가 많지 않습니다"라고 말했습니다. 운영 개선, 제품 가격 재설정, 다른 시장으로의 확장, 인력 감축과 같은 레버를 활용할 여지가 없다는 것입니다.

Criswell은 오늘날의 메가펀드(Mega-fund) 운용사들을 2000년대 후반의 매크로(Macro) 중심 헤지펀드 운용사들과 비교했습니다.

시니어 펀드 칼럼니스트인 Jessica Hamlin과 함께 LP(Limited Partner)의 의사결정을 주도하는 요인에 대해 매주 논평합니다.

"그들은 몇 가지 핵심 테마에 믿기지 않을 정도로 집중된 거대한 포트폴리오를 구축하며, 만약 그들의 판단이 옳다면 그 테마를 타고 수익을 올릴 것입니다. 그것이 그들이 돈을 버는 방식입니다"라고 그는 말했습니다.

자산 운용사의 규모가 단순히 낮은 수익률로 이어지는 것만은 아닙니다. 이는 비상장 운용사와 비교했을 때 상장된 자산 운용사가 가진 인센티브(Incentives) 구조의 결과이기도 합니다.

Criswell은 Blackstone (2007), KKR (2010), Apollo Global Management (2011), 그리고 The Carlyle Group (2012)의 IPO(기업공개) 이후 몇 년 동안 펀드 성과가 약화되기 시작했다고 말했습니다.