Anthropic, SEC에 S-1 초안을 비공개 제출

지금까지 AI 거품 붕괴의 파급 범위는 기업 투자자들에 어느 정도 제한돼 있었지만, 이제 일반 개인 투자자와 401k 투자자도 노출되면서 하락장에서는 훨씬 큰 충격이 생길 수 있음
게다가 상장 3개월 뒤부터 실적 발표를 하고 재무를 공개해야 한다는 점은 AI 주식들에 꽤 강한 각성제가 될 것임
분기마다 받는 압박과 검증은 만만치 않고, 상장의 가장 큰 단점일 가능성이 큼
AI 자체에는 낙관적이지만 특정 AI 회사에는 다소 비관적임. AOL이나 Yahoo 같은 초기 대형 닷컴 기업들도 한때의 규모를 유지하지 못했음

역사적 비교를 하자면 AOL과 Yahoo는 엄청난 과대광고로 가치평가가 경제성을 훨씬 넘어섰고, 시간이 지나며 낙관론자들이 틀렸다는 게 드러났음
반대로 Google IPO 때는 놀라운 성장과 마진 경제성에도 불구하고 비관론이 압도적이었고, 결국 비관론자들이 틀렸음
Anthropic에 대한 비관론도 놀라운 성장률과 마진과 정면으로 충돌함. 장기 투자자 관점에서는 Anthropic이 AOL보다 Google에 훨씬 가까워 보임
합리적인 가치평가로 몇 주라도 살 수 있을 때까지 비관 서사가 계속 우세하길 바랄 뿐임
분위기는 거의 항상 틀림. 분위기를 무시하고 매출 성장률과 추론 마진에 집중해야 함

걱정해야 할 건 지수 편입이고, 특히 SpaceX에 매달린 비대한 xAI의 잔해가 문제임
SpaceX는 수익성 있는 회사였고 연구개발에 많이 투자하면서 Starlink라는 깔끔하게 이익 나는 연결 사업도 만들었음
그런데 이제 X와 xAI의 가치 없는 부채를 떠안고 있고, 상장 뒤 Tesla와 합병해 Musk가 가치평가 목표를 맞추면 큰 수표를 받게 할 가능성이 큼
IPO 직후 지수 편입은 불법이어야 함. 아직 가격 발견이 이뤄지지 않았고, “지수만 사면 화려하진 않아도 일시 하락 후 꾸준히 오른다”는 말을 믿은 가장 취약한 개인 투자자, 즉 수동형 지수 추종 투자자에게서 직접 돈을 빼앗는 구조임
이 일로 미국 정부가 은퇴자들을 구제하고 국가의 부채 추락을 굳힐 가능성도 놀랍지 않음. 거의 모두가 다가올 일을 보지만, Elon이 선의로 회사를 평가하는 척하고 단지 한몫 챙기려는 게 아니라고 행동해야 하는 상황임

Apple의 1980년 IPO 때 Massachusetts 규제기관이 주민들의 주식 매수를 금지했던 일이 떠오름
당시 주 증권 규제기관은 이 공모가 “너무 위험하고” “고평가”됐다고 보고, 주가수익비율 25배를 넘는 IPO를 금지한 주 규칙을 적용했음

그래도 규모를 봐야 함. 현재 S&P 500 시가총액은 약 70조 달러임
Anthropic, OpenAI, SpaceX가 모두 상장하고 새 빠른 상장 규칙으로 SPY에 편입된다고 가정해도 합산 가치는 아마 3~4조 달러 정도라, 개인 투자자 포트폴리오의 5% 정도가 될 가능성이 큼
개인 투자자가 이런 “문샷”형 회사에 그 정도 배분을 갖는 건 꽤 합리적일 수도 있음
또한 이 IPO 중 하나라도 잘 안 되면 나머지도 연기해야 할 가능성이 커서, 노출은 더 줄어들 수 있음

반대로 일반 대중이 AI 상승 여력에 참여하지 못하고 소수의 비공개 투자자에게만 집중되는 것도 꽤 나쁨

401k를 가진 사람이 은퇴 자금으로 이런 회사들의 주식을 부풀려진 가격에 사게 만들고 싶지 않다면 어떻게 빠져나갈 수 있는지 궁금함
보통은 회사가 어느 정도 자리 잡은 뒤에야 편입되도록 401k를 지수 펀드에 넣어두는데, 이번 방식은 그 과정을 우회하는 것처럼 보임
지갑으로 투표하고 싶지만 401k 지수 펀드 주변 정보는 매우 불투명해서, 원한다 해도 어떻게 피해야 할지 명확하지 않음

기술적으로는 꽤 단순할 수 있음. 지수 펀드는 그대로 두고, 과대평가됐다고 믿는 주식을 지수 내 비중만큼 공매도하면 됨
그러면 믿지 않는 회사를 제외한 지수 수준의 주식시장 노출을 얻을 수 있음
하지만 절대 이렇게 하지 말라고 강하게 권하고 싶음
위 포지션은 가치가 폭등할 수 있는 주식을 공매도한다는 점에서 자신의 투자 가설을 명시적으로 드러냄. 그만큼 큰 위험을 감수한다는 뜻임
평소 투자 방식이 지수 펀드를 사는 것이라면 계속 지수 펀드를 사고 시장이 일하게 두는 편이 맞음
참고로 SpaceX, Anthropic, OpenAI 등이 지수에서 제외되면 전문 투자자들은 위에서 말한 거래의 반대 방향을 시작할 것임. 즉 그 회사들에 저비중인 만큼 지수 펀드를 공매도해서, 해당 종목 배제에서 이익을 얻으려 할 것임
장기 투자라면, 특히 401k라면 단기적으로 시장을 앞질러 맞히려 하지 않는 게 좋음

기술주 노출이 적은 펀드를 고를 수는 있음. 아마 질문의 의도와는 다를 수 있지만, 기술주에 과도하게 쏠리는 것보다 안전한 선택일 수 있음
예: S&P 500 Ex-Technology ETF(Ticker: SPXT), S&P 500 Equal Weight ETF(Ticker: RSP), Vanguard Value Index(Ticker: VTV), Vanguard Total Stock Market ETF(Ticker: VTI), Vanguard High Dividend Yield ETF(Ticker: VYM), Schwab US Dividend Equity(Ticker: SCHD), Invesco S&P SmallCap 600 Revenue ETF(Ticker: RWJ)
Target Date Retirement Funds도 꽤 안전한 선택임. 폭넓게 분산돼 있고 은퇴 시점에 맞춰 계속 재조정되기 때문임

자신이 가진 지수 펀드의 편입 규칙을 찾아봐야 함. 펀드마다 원래 편입 규칙이 달랐고, 최근 SpaceX를 포함하려고 규칙을 바꿨을 수도 있고 아닐 수도 있음

이런 항목을 명시적으로 제외하는 SMA나 특수 지수 펀드를 찾아야 할 것임

시장이 재채기하기 전에 이 IPO들을 밀어내려는 광적인 rush가 벌어지고 있음

그보다 더 교묘함. 이 IPO들은 서두르는 게 아니라, 401k와 다른 은퇴 플랜들이 이 IPO를 사도록 강제할 모든 조각이 맞춰지길 기다린 것임
가장 최근 변화는 NASDAQ이 새로 상장한 회사를 거래 15일 만에 지수에 편입할 수 있게 하는 fast change rule을 채택한 것임
이 규칙은 2026년 3월 30일 결정됐고 2026년 5월 1일에야 발효됐음
계획은 첫 15일 동안 가격을 빠르게 끌어올리고, 회사를 NASDAQ에 편입시켜 펀드들이 더 높은 가격에 사도록 만든 뒤, 은퇴 계좌가 손실을 떠안게 두는 것임

오늘 Github Copilot 서브레딧을 보면 순수 코미디임
이런 식의 러그 풀이 결국 frontier 구독 서비스에도 오지 않을 거라고 생각한다면 망상에 가깝다고 봄
대가 치르는 순간은 성경적 규모일 것임

초부유층 매수자가 돈과 부채를 이리저리 옮겨 주가에 사실상 바닥을 만들고, 은퇴 펀드 지수 매수자들이 인위적으로 높은 가격에 모든 주식을 흡수할 시간을 벌도록 보장하는 걸 구조적으로 막을 장치가 있는지 궁금함
거의 반드시 일어날 것처럼 느껴짐

Anthropic은 OpenAI와 달리 영업이익 5억 5,900만 달러에 도달했다는 점이 꽤 의미 있음
기업 고객을 API 가격제로 이전시키고 있기도 한데, 수익성이 이렇게 좋아진 이유 중 하나일 가능성이 큼

SpaceX IPO가 이해되지 않음. 그들이 하는 테스트 특성상 주가는 롤러코스터가 될 것임
계획된 것이더라도 폭발과 함께 하는 착수 때마다 주가에 영향을 줄 것임
현금이 부족한가? 자금이 필요 없으면 왜 IPO를 하는지 모르겠음

누가 먼저 거품을 터뜨리나 경쟁하는 중인가?

예상대로 Anthropic 계약은 반복 매출이 아니고, 90일 전에 통지하면 언제든 취소할 수 있는 구조임
나쁜 소식을 천천히 내보내고 사람들이 다른 곳을 볼 때 공개하는 방식임
SpaceX AI 부문은 2026년 1분기에 매출 8억 1,800만 달러에서 영업손실 약 25억 달러를 냈고, 돈을 태우고 있음
Musk는 supervoting shares를 통해 의결권의 약 85%를 지배하고 해임될 수 없음. IPO 매수자들에게 행운을 빔. 통제권 없는 경제적 노출만큼 멋진 것도 없음

무엇이 바뀐 건가?

OpenAI와 Anthropic이 결국 조 단위 가치평가의 상장사가 된다면, 회사의 ethos가 그대로 유지될지 지켜볼 만함
그 정도 구매력이 있으면 경쟁사를 집어삼키고 가격을 올리고 싶은 유혹이 매우 큼

이미 둘 다 하고 있음
진짜 경쟁은 지금 중국에서 나오고 있고, 중국 정부가 품질 면에서 꾸준히 6~12개월 뒤처진 “빠른 추격자” AI 기업들을 이들이 사들이도록 놔둘 것 같지는 않음
다만 AI를 사용할 때 Opus 4.5, Sonnet 4.5, GPT-5.5를 기준점으로 잡고 있는데, 그 이후로는 딱히 개선을 보지 못했음

그들이 ethos를 잃을지의 문제가 아니라 얼마나 걸릴지의 문제임

기업의 독점 추구는 중력만큼 확실한 현상임

어느 회사가 로봇, 소비자·상업용 기기, 칩, 에너지 인프라 같은 하드웨어를 만들기 시작할지 궁금함
어쩌면 실직한 인간을 위한 주거로 운송 컨테이너를 바꾸거나, 생체정보와 생각을 읽고 영양분을 주입하며 데이터를 학습하는 동면 인간 배열 젤 탱크까지 갈지도 모름

IPO가 그들의 ethos를 잃게 만들지는 않을 것임. 복점 구조 밖에서 나오는 경쟁이 그렇게 만들 것임

수년간 회사들이 상장을 거부해 온 뒤라, 과대광고가 붙은 기술 기업이 실제로 IPO를 하는 걸 보는 게 거의 신선하게 느껴짐. Stripe를 보고 있음

정말 신선한가? 오히려 Stripe가 오래 비상장으로 남아 있는 게 신선함
지속 가능한 사업 모델이 있고, 단기적으로 부정적 결과가 있더라도 장기적으로 사용자에게 이득이 될 프로젝트를 할 수 있다는 뜻임
대체로 어떤 대가를 치르더라도 성장에만 집중해야 하는 외부 행동주의 투자자와 투자자의 압박도 덜 받음

이제 “상장”은 특히 Anthropic, OpenAI, SpaceX 같은 회사들에선 완전히 다른 의미가 됐음
예전의 상장은 성장에 필요한 자본을 얻기 위해 회사 일부를 파는 것이었음. 이상적으로는 일반 대중이 주식을 사고, 회사가 성장하고, 더 높은 가격에 팔 수 있었음
이 회사들은 이미 비공개 투자로 성장에 필요한 자본을 확보했고 이미 거대해졌음
지금의 상장은 비공개 투자자들이 공개 시장에서 투자금을 회수하는 행위에 가까움. 공개 시장 매수자들이 기대하는 지수적 성장은 이미 대부분 일어났을 가능성이 큼

Stripe는 비상장사로도 꽤 잘하고 있어 보임
직원들이 현금화할 수 있는 유동화 이벤트를 계속 제공하면서, 외부 활동가와 투자자로부터 오는 초고속 성장 압박은 덜 받고 있음

회사들이 IPO를 서두르는 건 공개회사로서의 고통보다 지금 팔 수 있는 가격이 너무 높다고 생각하기 때문임

당분간 자본 경량 회사의 시대는 끝났을지도 모름

지금 시점에서 개인 투자자가 가져갈 상승 여력이 많이 남았다고 상상하기 어려움
이미 세계 최대 회사의 5분의 1 규모인데 얼마나 더 커질 수 있을까?
개인 투자자가 Amazon IPO 이후 +2200배나 Nvidia처럼 이 IPO들에서 큰돈을 벌 가능성은 작아 보임. S&P 전체가 60조 달러임

공개된 비공개 S-1 filing은 처음 봄

비공개인 건 제출했다는 사실이 아니라 제출 문서의 내용임
문서에는 재무, 매출, 소유 구조 등 회사 내부에 대한 상세 정보가 많이 담겨 있고, SEC가 승인할 때까지 그 세부 내용이 비공개임
승인 뒤에는 대중이 해당 문서를 검토할 수 있음