AI 붐 전체가 가짜 매출로 쌓아 올린 것인가?

최근 기업 공시 자료에 따르면, Microsoft, Oracle, Google, Amazon이 보유한 2조 달러 규모의 미래 클라우드 수주 잔고(backlog) 중 절반 이상을 OpenAI와 Anthropic 두 기업이 차지하고 있습니다.

이 거대한 파이프라인은 사실 '라운드 트립 매출 루프(round trip revenue loop)'라고 불리는 순환 회계 트릭을 통해 만들어지고 있습니다.

그 작동 방식은 무엇일까요?

한 거대 기술 기업(tech giant)이 AI 스타트업에 '투자'라는 명목으로 수십억 달러를 지급합니다. 하지만 계약서에는 해당 스타트업이 그 돈을 그대로 기술 기업에게 돌려주어 컴퓨터 서버를 임대하도록 강제하는 엄격한 규칙이 숨겨져 있습니다.

Microsoft와 OpenAI의 기록된 사례를 살펴보십시오.

Microsoft가 OpenAI에 130억 달러를 투자했을 때, 단순히 현금을 준 것이 아니라 Microsoft 서버를 사용할 수 있는 '클라우드 크레딧(cloud credits)'을 제공했습니다. OpenAI는 그 크레딧을 사용하여 AI 모델을 학습시켰고, Microsoft는 그 서버 사용량을 고객으로부터 발생한 새로운 '클라우드 매출(cloud revenue)'로 기록했습니다.

기술 기업은 말 그대로 자신의 돈을 자신에게 지불하며 이를 판매로 부르고 있는 것입니다.

이것이 바로 OpenAI의 연간 클라우드 비용이 실제 매출인 250억 달러의 두 배인 600억 달러 이상으로 급증한 이유이며, 오로지 이러한 재순환 자금 루프(recycled funding loop)에 의해 유지되고 있는 이유입니다.

Anthropic 또한 정확히 같은 방식을 사용하여, 단 9개월 만에 Amazon Web Services에 26.6억 달러를 지출했는데, 이는 당시 해당 기업이 벌어들인 모든 수익의 거의 100%에 달했습니다.

이러한 인위적인 수요는 기술 기업들이 막대한 장부상 이익(paper profits)을 기록하게 만드는 두 번째 회계 트릭을 유발합니다. 스타트업이 새로운 펀딩 라운드에서 더 높은 가치를 인정받을 때마다, 기술 기업은 장부상의 투자 가치를 업데이트하고 그 미실현 장부상 이익(unearned paper gain)을 직접적인 이익으로 계산합니다.

2026년 1분기에 Alphabet은 역대 최고치인 626억 달러의 이익을 보고했지만, 그중 거의 절반에 달하는 287억 달러는 Anthropic 투자에 대한 단순한 장부상 가치 상승(paper markup)이었습니다. 같은 분기에 Amazon은 303억 달러의 이익을 보고했으나, 그중 168억 달러는 Anthropic으로부터 발생한 장부상 이익이었습니다.

Amazon은 기록적인 이익을 보고했지만, 물리적인 데이터 센터를 구축하기 위해 442억 달러의 실제 현금을 지출해야 했기 때문에 실제 잉여현금흐름 (Free Cash Flow)은 95% 급감하여 단 12억 달러에 그쳤습니다.

이는 이 거대 기업들이 단 하나 또는 두 개의 불안정한 스타트업에 과도하게 의존하고 있다는 거대한 위험을 초래했습니다. Microsoft는 6,270억 달러에 달하는 미래 수주 잔고 (Backlog)의 49%가 OpenAI와 연결되어 있으며, Oracle은 전체 5,530억 달러 파이프라인 (Pipeline)의 무려 54%가 OpenAI 하나에만 의존하고 있습니다.

이는 Global Crossing과 Qwest Communications가 가짜 매출을 기록하기 위해 서로 동일한 광섬유 네트워크 용량을 맞교환했던 2001년 닷컴 버블 붕괴 (Dot-com crash) 상황을 완벽하게 반영합니다.

당시 Qwest는 14억 달러의 가짜 수익을 지워야 했고, Global Crossing은 완전히 파산했습니다.

유일한 차이점은 닷컴 시절의 맞교환은 불법이었지만, 오늘날의 AI 루프 (AI loop)는 현재의 회계 규칙 하에서 완전히 합법적이라는 점입니다.

이 합법적인 루프는 기술 기업의 주가를 부풀리고, 자동 퇴직 계좌와 인덱스 펀드 (Index funds)가 이러한 기술주를 더욱 많이 매수하도록 강제합니다. 이는 AI 기술이 실제 현금 이익을 창출하지 못하더라도 투자, 매출, 주가가 모두 장부상으로만 상승하는 자기 충족적 루프 (Self-feeding loop)입니다.