Alphabet의 실적 발표(earnings release)에 따르면, Google의 모기업 Alphabet은 최근 2026년 2분기에 59억 달러의 마이너스 잉여현금흐름 (Free Cash Flow)을 기록했다고 보고했습니다. 이는 2004년 기업공개 (IPO) 이후 처음으로 현금 흐름이 마이너스를 기록한 분기입니다. 이는 AI 데이터 센터의 급격한 구축을 지속함에 따라 자본 지출 (Capex)이 전년 대비 두 배로 증가하여 기록적인 449억 달러를 달성했고, 운영을 통해 창출한 391억 달러를 초과했기 때문입니다.

Anat Ashkenazi CFO는 연간 자본 지출 (Capex) 가이던스를 기존 1,800억 달러1,900억 달러에서 1,950억 달러2,050억 달러 사이로 상향 조정했으며, Google이 Google Cloud를 통한 독점적인 칩 대여 방식에서 벗어나 고객의 데이터 센터에 TPU 시스템을 처음으로 직접 인도했다고 밝혔습니다.

이번 분기의 적자는 비즈니스를 통해 움직이는 전체 금액에 비하면 작은 수준이며, 회사의 지난 12개월간 잉여현금흐름 (Free Cash Flow)은 533억 달러로 여전히 양수(+)를 유지하고 있습니다. 지난 2월 Alphabet은 가이던스를 상향 조정했으나, 그 이후 AI 구축으로 인해 지출이 사업에서 창출하는 현금을 초과하게 되었으며, Alphabet은 차입금과 신주 발행을 통해 그 차액을 충당하고 있습니다.

건물보다 서버가 우선

Ashkenazi는 실적 발표 전화 회의에서 분석가들에게 이번 분기 기술 인프라 투자의 약 60%가 서버에 투입되었으며, 나머지 40%는 데이터 센터와 네트워킹 장비에 나누어 사용되었다고 말했습니다. 이 비율은 하이퍼스케일러 (Hyperscaler)의 자본 지출 (Capex)이 건설에 의해 주도된다는 일반적인 가설을 뒤집는 것입니다. 현재 Alphabet의 한계 비용 (Marginal dollar) 대부분은 다른 형태의 인프라보다는 주로 자체 TPU 기반 시스템을 포함한 컴퓨팅 자원을 구매하는 데 사용됩니다. 유형 자산의 감가상각비 (Depreciation)는 전년 동기 50억 달러에서 이번 분기 71억 달러로 증가했으며, Ashkenazi는 인프라 지출이 높은 감가상각비와 에너지 비용을 통해 손익계산서 (P&L)에 계속 압박을 가할 것이라고 말했습니다.

"우리는 여전히 공급이 제한된 환경에 처해 있습니다,"라고 Ashkenazi는 컨퍼런스 콜에서 말하며, 회사가 수 분기 연속으로 사용해 온 특징을 다시 한번 언급했습니다. 수요가 Alphabet의 자체 구축 일정보다 훨씬 앞서 나가고 있기 때문에, 회사는 데이터 센터가 가동될 때까지 가교 역할을 할 제3자 용량 (third-party capacity)을 임대하고 있으며, Ashkenazi는 이러한 계약 방식이 3분기 Cloud 부문의 마진 (margin)에 완만한 압박을 가할 것이라고 말했습니다. 40%의 건설 파이프라인(pipeline) 뒤에는 11월에 발표된 2027년까지 텍사스에서 진행되는 3개 캠퍼스 규모의 400억 달러 규모 프로그램이 포함되어 있으며, 이는 회사가 특정 주에 행하는 가장 큰 투자입니다. 또한 지난 6월에 발표된 앨라배마주 잭슨 카운티 캠퍼스의 15억 달러 규모 확장 계획도 포함되어 있습니다.

TPU 판매가 자본 지출(Capex)을 재고로 전환하다

Google은 이번 분기에 TPU 시스템 판매로부터 수익을 인식하기 시작했습니다. Ashkenazi는 분석가들에게 해당 시스템들이 "2분기에 처음으로 고객 데이터 센터에 인도되었으며", "이러한 계약을 통한 수익의 대다수는 2027년에 실현될 것"이라고 말했습니다. Google의 대차대조표 (balance sheet)에 따르면, 6월 30일 기준 재고는 100억 달러로, 2025년 말에 기록된 24억 달러의 약 4배에 달합니다. 이번 분기 현금 유출의 상당 부분은 현재 대차대조표에 남아 있으며 내년에 고객에게 판매되어 현금으로 다시 돌아올 하드웨어를 구매하는 데 사용되었습니다. 데이터 센터에 지출된 돈은 동일한 방식으로 돌아오지 않으며, 대신 사용 기간에 걸쳐 감가상각 (written down)됩니다.

Anthropic은 Alphabet의 외부 수요의 상당 부분을 견인하고 있습니다. Anthropic의 2025년 10월 계약을 통해 Claude 개발사는 최대 100만 개의 TPU에 접근할 수 있게 되었으며, 올해 1GW 이상의 용량이 가동될 예정입니다. 또한 Google의 TPU 공동 설계자인 Broadcom의 4월 증권 신고서에 따르면, 2027년부터 약 3.5GW의 TPU 용량이 추가될 것이며, 이를 통해 Broadcom은 2031년까지 차세대 TPU 생산을 확약하게 되었습니다. Meta는 지난 11월 자체 데이터 센터를 위한 수십억 달러 규모의 TPU 배치를 위한 논의에 착수했습니다. 현재의 플래그십 모델인 7세대 Ironwood TPU는 칩당 192GB의 HBM3E를 탑재하고 있으며, Google이 42.5 FP8 exaflops로 평가하는 9,216개 칩 규모의 포드 (pod)로 확장 가능합니다.

Google이 제조하는 모든 TPU는 네 가지 기능을 수행합니다: Gemini의 학습 (training) 및 서빙 (serving), 검색 (Search) 및 YouTube 추론 (inference) 실행, 클라우드 (Cloud) 고객 대상 대여, 그리고 이제는 판매용 하드웨어로 출하되는 것입니다. 다른 어떤 하이퍼스케일러 (hyperscaler)의 자본 지출 (capex)도 이토록 많은 역할을 수행하지 않으며, 현재 단계에서 제3자 수익을 창출하는 칩 비즈니스를 보유한 곳도 없습니다.

980억 달러의 부채

Alphabet은 지난 6월 Class A, Class C 및 의무 전환 우선주 (mandatory convertible preferred stock)를 발행하여 496억 달러의 순수익을 확보했으며, 이는 발표 자료에서 "AI 인프라 및 글로벌 컴퓨팅 확장을 위한 자본 지출 (capital expenditures)"로 지정되었습니다. 또한 이번 분기 동안 203억 달러 규모의 선순위 무담보 채권 (senior unsecured notes)을 판매했습니다. 장기 부채는 6월 30일 기준 982억 달러에 달했는데, 이는 2025년 말의 465억 달러와 그 전년도의 약 160억 달러에서 증가한 수치이며, Ashkenazi는 컨퍼런스 콜에서 이러한 급증을 인정했습니다. 당시 보도에 따르면, 2월의 채권 프로그램만으로도 100년 만기 파운드화 트랜치 (sterling tranche)를 포함하여 여러 통화에 걸쳐 300억 달러 이상을 조달했습니다.

4대 하이퍼스케일러 (hyperscalers)는 2026년 합산 자본 지출 (capex)을 2025년 대비 77% 증가한 약 $7250억 달러로 계획하고 있으며, Alphabet의 새로운 예상치는 Amazon의 약 2,000억 달러와 함께 그룹 내 최고 수준을 기록하고 있습니다. Meta는 부품 가격, 토지, 전력 및 노동력 확보 경쟁을 이유로 지난 4월 2026년 전망치를 1,250억 달러에서 1,450억 달러 사이로 상향 조정했습니다. 그러나 Alphabet의 2분기 핵심 순이익인 1,121억 달러는 현실을 다소 과장하고 있습니다. 기타 수익 990억 달러가 주로 주식 증권의 미실현 이익에서 발생했으며, 이는 희석 주당순이익 (diluted EPS) 9.11달러 중 6.26달러를 기여했기 때문입니다. 보다 명확한 지표인 영업 이익 (Operating income)은 30% 증가한 408억 달러를 기록했습니다.

Google Cloud는 이번 분기에 82% 성장하여 248억 달러를 기록했으며, 영업 이익률 (Operating margin)은 35.6%였습니다. 수주 잔고 (Backlog)는 5,140억 달러에 달하며 전 분기 대비 500억 달러 이상 증가했는데, 이 중 절반을 약간 상회하는 금액이 24개월 이내에 매출로 전환될 것으로 예상됩니다. 이러한 계약들은 지출의 담보 역할을 하고 있으며, 인프라 구축은 Alphabet이 찾기를 희망하는 수요가 아니라 이미 확보한 수요를 쫓고 있는 것입니다. Ashkenazi는 잉여 현금 흐름 (Free cash flow)이 "계속 압박을 받을 것"이라고 말했으며, 자본 지출 (Capex)이 2027년에 다시 크게 증가할 것이라고 확인했습니다. 따라서 향후 몇 분기가 답해줄 질문은 Alphabet이 특정 기간에 양수(+) 영역으로 돌아오느냐가 아니라, 2분기에 전년 대비 41% 증가한 영업 현금 흐름 (Operating cash flow)이 둔화될 기미가 보이지 않는 지출보다 더 빠르게 계속 성장할 수 있느냐 하는 것입니다.