2026년 2분기에 사모 신용 (Private Credit) 시장의 건전성을 보여주는 새로운 신호들이 나타났으며, 이는 대출 기관과 투자자 모두가 대체 자산군 (Alternative asset class) 및 과거 선호되었던 섹터들에 대한 노출 (Exposure)을 재평가함에 따라 변화된 지형을 나타냅니다.

이란에서의 전쟁은 2025년 말에 형성되는 듯 보였던 M&A 및 바이아웃 (Buyout) 활동이 재개될 것이라는 희망을 저지했습니다. 이러한 전개는 Anthropic의 Claude Cowork 출시 이후 상장된 소프트웨어 및 IT 기업들의 글로벌 매도세를 부추기고 소프트웨어 서비스 (SaaS) 기업들의 비즈니스 모델에 대한 우려를 높인 2026년의 힘든 시작 이후, 사모 신용에 대한 기존의 부정적 기류를 심화시켰습니다.

PGIM의 사모 자본 (Private capital) 사업부 내 미드마켓 직접 대출 (Middle-market direct lending) 책임자인 Matt Harvey는 미국의 이란 공격 이전에는 관세 정책에 대한 불확실성 감소가 직접 대출 활동의 급증으로 이어졌으며, 이는 "억눌렸던 수요 (Pent-up demand)"에 해당한다고 말했습니다. PGIM의 경우, 2025년 4분기는 기록상 가장 바쁜 분기였습니다. PGIM의 직접 대출 사업은 식음료, 주택 수리와 같은 필수 소비재인 소비자 서비스, 유통 물류와 같은 부가가치 산업 서비스 및 제품, 그리고 특정 의료 분야와 같은 "실물 경제 (Real economy)" 차입자들에게 집중하고 있습니다. 이 사업은 소프트웨어에 대한 노출이 거의 없습니다. PGIM은 EBITDA가 2,500만 달러에서 7,500만 달러 사이인 중견 기업에 집중합니다.

Harvey는 "밸류에이션 (Valuations)이 조금 더 현실적으로 변하기 시작했습니다"라고 말했습니다. "우리의 파이프라인 (Pipeline)은 실행 준비가 된 거래들로 그 어느 때보다 가득 차 있습니다."

게다가 Harvey는 일부 차입자들이 상승하는 투입 가격 및 광범위한 인플레이션으로 인해 어려움을 겪고 있으며, 이 중 일부는 호르무즈 해협 (Strait of Hormuz) 폐쇄와 관련이 있다고 말했습니다. 그는 6월 8일부터 12일까지 베를린에서 열린 SuperReturn International 컨퍼런스 부대 행사에서 이같이 언급했습니다. Harvey는 "화물 이동이 감소했고 비용은 더 비싸졌습니다. 그로 인한 영향이 있습니다. 노동 및 임금 상승은 (비용을) 전가하기 가장 어렵습니다"라고 말했습니다. 그는 또한 "대부분의 기업은 인플레이션을 관리할 수 있는 능력을 보여주고 있습니다"라고 덧붙였습니다.

이는 2026년 2분기 LCD의 데이터가 보여준 거래량에 관한 내용과 일치합니다. 해당 분기에는 직접 대출 (Direct lending) 거래가 감소했습니다. 거래량 기준으로 LCD는 138건의 거래(6월 22일까지)를 통해 292억 달러를 기록했는데, 이는 거래량 기준 최근 2년 내 최고치를 기록했던 1분기의 217건, 741억 달러에 크게 못 미치는 수준입니다.

LCD 데이터에 따르면, 매력적인 회수 (Exit) 기회를 찾는 데 어려움을 겪고 있으며 2분기 증가한 불확실성과 거시 경제 및 지정학적 역풍 속에서 거래를 주저하고 있는 사모펀드 (PE) 지원 차입자들의 감소 폭은 더욱 가팔랐습니다. PitchBook 데이터에 따르면, 6월 23일까지의 2분기 미국 사모펀드 (PE) 거래 가치는 총 1,170억 달러에 불과했는데, 이는 1분기 수준의 절반 미만이며 2020년 초 코로나19 발생 이후 가장 낮은 분기 수치입니다. 이 수치는 2017년 말 이후 미국 사모펀드 (PE) 딜메이킹(Dealmaking) 측면에서 두 번째로 약한 분기로 기록됩니다.

모든 지표에서 거래가 감소하고 있습니다. 사모 신용 (Private credit)이 신디케이트 대출 (Syndicated loan) 시장으로부터 가져오는 데 익숙해졌던 메가 바이아웃 (Mega-buyouts)은 특히 드뭅니다. LCD는 3월 초 이후 직접 대출 기관(Direct lenders)에 의한 20억 달러 이상의 LBO (Leveraged Buyout) 금융 사례를 단 한 건도 추적하지 못했습니다. 그 결과, 연초 대비 추정된 직접 대출 LBO 대출 규모는 302억 달러로 지난해 속도보다 21% 뒤처져 있으며, 거래 건수는 92건으로 17% 뒤처져 있습니다.

물론 직접 대출 시장과 광범위한 신디케이트 대출 (Broadly syndicated loan, BSL) 시장 간의 경쟁은 계속되고 있습니다. 지난 몇 년간의 추세와는 반대로, 올해는 BSL 시장이 LBO 금융 규모의 대부분을 차지했습니다.

대규모 거래 (Big deals)

2분기 성장세 둔화에도 불구하고 시장은 여전히 활기를 유지하고 있습니다. 대주(Lenders)들은 스프레드(spreads) 확대, 레버리지(leverage) 축소, 거래 조건(deal terms) 개선과 함께 시장 재조정(market reset)이 형성되고 있다고 설명합니다. 일반적인(plain-vanilla) 거래의 경우, 스프레드는 대략 25~50 베이시스 포인트(bps) 가량 확대되었습니다. 즉, 작년 말 S+450으로 가격이 책정되었던 대출이 오늘날에는 약간 더 높은 OID(Original Issue Discount)와 함께 S+500 수준에서 책정될 가능성이 높습니다. PitchBook LCD에 따르면, 데이터셋이 적기는 하지만 최근 LBO 사례의 소규모 샘플을 살펴보면 스프레드 평균이 1분기 S+474에서 S+509로 상승하며 이를 뒷받침하고 있습니다.

사모 신용(Private credit) 대주들은 비록 일반적인 직접 대출(direct lending) 거래와는 거리가 멀었지만, 역대 최대 규모 중 하나인 금융 조달을 성사시켰습니다. Apollo와 Blackstone은 AI 거물인 Anthropic에 칩을 구매하여 리스해주는 거래의 일환으로 360억 달러 규모의 투자 등급 구조화 채권(investment-grade structured notes) 금융을 주도했습니다. 시장 소식통에 따르면, 사모 신용 대주들은 부채의 일부를 신디케이션(syndication)을 통해 매각하는 동시에 상당 부분은 직접 보유할 계획입니다. 여기서 우리는 사모 신용 대주들이 금융의 덜 전통적인 영역으로 이동하고 있음을 목격합니다. Anthropic을 위한 Apollo와 Blackstone 주도의 360억 달러 규모 금융은 LCD의 직접 대출 규모에서 제외되는데, 이는 해당 거래가 직접 대출 자산군을 정의하는 전통적인 무등급(unrated) 변동금리(floating-rate) 양자간(bilateral) 또는 클럽 론(club loans) 형태가 아닌, 투자 등급 채권(investment-grade notes)으로 구조화되었기 때문입니다.

해당 금융에는 약 60억 달러 규모의 '슈퍼 시니어(super-senior)' A1 채권, 250억 달러 규모의 선순위(first-lien) 시니어 A2 채권, 그리고 45억 달러 규모의 후순위(second-lien) B 채권이 포함될 예정입니다. 소식통에 따르면 A1 채권의 가격 논의(Price talk)는 T+100 수준입니다. A2 채권의 가격 논의는 올인 수익률(all-in yield) 5.50~5.75%이며, 후순위 B 채권의 가격 논의는 8.5%의 고정 금리 쿠폰(fixed-rate coupon)입니다.

Apollo의 6월 9일 성명에 따르면, A1 트랜치(tranche)에서 Wells Fargo는 글로벌 코디네이터(global coordinator), 공동 북러너(joint bookrunner) 및 공동 주선기관(joint lead arranger) 역할을 수행하며, BNP Paribas, Citi, UBS는 공동 북러너 및 공동 주선기관 역할을 수행합니다. A2 트랜치에서는 Goldman Sachs, Bank of America, Morgan Stanley가 공동 배치 대리인(joint placement agents) 역할을 수행합니다.

이번 거래의 일환으로 Broadcom Inc.는 특수목적법인(SPV)에 할당될 부채에 대한 지급을 보증(backstop)할 예정입니다. 해당 SPV는 텐서 프로세싱 유닛(TPU)을 구매하는 데 사용되며, 구매한 TPU를 Anthropic에 리스하게 됩니다. TPU는 Google이 설계한 생성형 AI (generative AI) 도구의 하드웨어로 사용되는 맞춤형 칩입니다. Broadcom은 이번 자금 조달을 통해 구매되는 TPU의 공급업체입니다. Broadcom은 잔존 가치 보증 계약(residual value support agreement)을 제공합니다. 만약 Anthropic이 지급을 이행하지 못하고, SPV가 A1 및 A2 채권을 충당할 만큼의 가치를 TPU 매각을 통해 회수할 수 없는 경우, Broadcom이 그 차액을 보전합니다.

보다 전통적인 사모 신용 (private credit) 거래 중에서는, 이번 분기에 시장에 나온 대규모 자금 조달 사례 중 하나로 Irth Capital의 Papa John's International 상장 폐지(take-private) 인수 제안이 있습니다. Brookfield Asset Management는 해당 거래에 대해 7억 2,500만 달러의 우선주 (preferred equity)를 포함한 확정 자금 조달 (committed financing)을 제공했으며, 대주(lender)는 이를 다른 사모 신용 대주들에게 신디케이트(syndicate)할 계획입니다. 이 우선주는 10%의 PIK(payment-in-kind)와 2%의 현금(cash)을 포함하여 12%의 올인 수익률(all-in yield)을 가집니다. 또한 이 우선주에는 1.6배의 최소 투자 자본 수익 배수(minimum multiple on invested capital)가 포함되어 있습니다.

소식통에 따르면, 인수 제안의 일환으로 Morgan Stanley는 LBO (leveraged buyout) 자금 조달을 돕기 위해 약 10억 달러 규모의 부채를 보증하는 브릿지 파이낸싱 (bridge financing)을 제공하고 있습니다. 해당 부채는 Morgan Stanley의 대차대조표 (balance sheet)에 남기보다는 전체 비즈니스 유동화 (whole-business securitization) 방식으로 전환될 것으로 예상됩니다.

사모 신용 시장은 LongRange Capital의 Yum! Brands로부터의 Pizza Hut 인수를 위한 자금 조달도 주시했으나, 해당 자금 조달은 최종적으로 UBS가 주도하는 BSL (broadly syndicated loan) 시장을 통해 이루어졌습니다.

2분기 사모 신용 (Private Credit)을 위한 또 다른 LBO (leveraged buyout) 금융 사례는 Cerberus Capital의 데이터 센터 인프라 기업인 S+S Industries 인수를 지원하기 위한 약 5억 달러 규모의 사모 신용 대출이었습니다. 소식통에 따르면, 이 대출은 first-out, last-out 구조로 설계되었으며, Encina가 first-out 부분에 참여하기 위해 협상 중이라고 합니다.

시장 소식통에 따르면, 사모 신용은 사이버 보안 소프트웨어 기업인 Sophos의 부채 재금융 (refinancing)을 잠재적으로 지원하기 위해 논의 중이었으나, 해당 차입자는 대신 BSL (broadly syndicated loan) 시장에서 26억 달러 규모의 amend-and-extend (조건 변경 및 만기 연장)를 완료하려고 시도하고 있습니다. 차입자는 올해 초 약 5억 달러의 EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation, and amortization)와 S+575의 가격 책정을 바탕으로 사모 신용 측에 잠재적 재금융을 마케팅했으나, 이후 BSL로 방향을 전환했습니다.

섹터 전환 (Sector switch)

변화하는 시장 상황은 대주단이 매력적인 기회로 간주하는 대상을 재조정하게 만들었습니다. 소프트웨어 (Software) 분야에 대한 선호도가 하락하면서 다른 유형의 비즈니스에 대한 수요가 증가했습니다.

올해 초부터 헬스케어 (Healthcare) 섹터는 소프트웨어가 주도하는 기술 (Technology) 섹터를 제치고 건수 기준 신규 거래에서 가장 큰 비중을 차지했습니다. 건설 자재 (Building Materials), 소매 (Retail), 식음료 (Food & Beverage), 화학 (Chemicals), 자동차 (Automotive) 및 유틸리티 (Utilities) 기업들의 점유율 또한 성장했습니다.

이번 분기 헬스케어 거래 중에는 Caris Life Sciences를 위한 12억 달러 규모의 재금융이 있었습니다. Blue Owl Capital Corp.가 행정 대리인 (administrative agent)을 맡았으며, Blue Owl 및 Blackstone 계열 펀드들이 대주단으로 참여했습니다. 초기 Term Loan (기간 대출)의 가격은 S+500입니다. 초기 조달 자금은 2023년 1월 Wilmington Trust가 대리 업무를 수행했던 4억 달러 규모의 신용 계약 (S+650)을 상환 및 종료하는 데 사용되었습니다. 당시 해당 금융에는 OrbiMed와 Braidwell이 대주단으로 참여했습니다.

다른 사례로, 바이오 제약 기업인 Esperion은 Archimed의 take-private buyout (상장 폐지 목적의 인수)을 지원하기 위해 5억 5,000만 달러 규모의 선순위 신용 시설 (senior credit facility)을 지원받았습니다. Pharmakon Advisors 계열 펀드들이 해당 시설을 제공했습니다.

많은 포트폴리오 매니저(portfolio managers)들이 소프트웨어와 관련된 장부 비중을 줄이려 함에 따라, 인공지능 (AI)에 의한 파괴적 혁신으로부터 격리된 것처럼 보이는 기업들에 대한 수요가 높다고 대출 기관들은 말합니다. 시장 참여자들에 따르면, 이러한 심리 변화는 산업재 (Industrials) 부문 기업들에 대한 경쟁으로도 이어졌습니다. 이는 또한 생명 과학 (life sciences), 벤처 데트 (venture debt), 장비 및 소비자 대출 (equipment and consumer lending)과 같이 일반적인 직접 대출 (plain-vanilla direct lending) 이외의 채널에서도 활동을 촉진했습니다.

예를 들어, 바이오테크 기업인 Apogee Therapeutics Inc. (Nasdaq: APGE)는 새로운 치료제의 개발 및 상용화를 지원하기 위해 8억 달러의 합성 로열티 자금 (synthetic royalty funding)을 포함하여 최대 13억 달러 규모의 자금 조달 계약을 체결했습니다. Blackstone Life Sciences 계열 펀드들이 확정된 자금을 제공했으며, 연간 순 제품 매출의 단계별 비율에 따라 수익 공유 (revenue share) 지급을 받게 됩니다.

반대로, 소프트웨어 대출 희망 기업들은 최종 단계에 도달하기 위해 "결점 없는 (pristine)" 상태여야 한다고 대출 기관들이 LCD에 전했습니다. 이는 사용자 유지율 (user retention) 및 매출과 같은 정량화 가능한 지표 전반에서의 강력함과, 생성형 AI (generative AI)로부터 회사를 보호할 수 있는 명확한 데이터 해자 (data moat)를 의미합니다.

엔터프라이즈 소프트웨어의 주요 투자자인 Vista Credit Partners는 현재 전체 소프트웨어 기업의 약 20%가 "성장 실패 (failure to thrive)"라고 묘사되는 범주에 속한다고 간주한다고 밝혔습니다. 사모 부채 및 지분 시장 전문가들이 매년 투자자들과 함께 모이는 SuperReturn International 글로벌 컨퍼런스에서 발표한 해당 회사의 Flagship Credit 펀드 공동 포트폴리오 매니저 Alex Hughes에 따르면, 이러한 기업들은 AI의 발전을 고려할 때 "존재할 권리를 재확립"해야 할 것입니다.

Hughes에 따르면, 소프트웨어 차입자 중 가장 취약한 카테고리에는 Databricks와 같이 에이전틱 AI (agentic AI)에 집중하는 기업들은 포함되지 않습니다. 이 회사는 데이터 및 인공지능 (AI) 고객을 위한 분석 플랫폼 개발사입니다. 2025년 1월, Databricks는 22억 5천만 달러 규모의 반복 수익 (recurring-revenue) 기간 대출 (term loan)을 포함하여 50억 달러 이상의 자금을 조달했습니다. JPMorgan이 주선 기관 (left lead arranger)을 맡았습니다.

Hughes는 소프트웨어 차입자의 가장 큰 카테고리는 AI 도구를 사용하여 마진 (margins)을 확대하려는 기업들이라고 말했습니다. 일반적으로 투자자들은 소프트웨어를 하나의 단일 카테고리로 구분하지 않고 무차별적으로 매수해 왔습니다. "모든 소프트웨어가 동일하게 만들어지는 것은 아닙니다"라고 Hughes는 "Private credit: A new continuum — Meeting the challenges of an altered investing era"라는 제목의 SuperReturn International 컨퍼런스 패널 토론에서 말했습니다.

AI를 넘어

Veritas Capital의 신용 부문 매니징 디렉터(managing director, credit)인 Rushin Shah는 AI가 소프트웨어에 영향을 미치는 유일한 요인은 아니라고 말했습니다. 지금까지 이들 기업의 성과는 해당 섹터에 대한 투자 심리 악화를 반영하지 않았습니다. 더욱이, 많은 기업이 효율성을 높이고, 마진을 확대하며, 새로운 제품 라인을 구축하기 위해 AI 도구를 사용할 준비가 되어 있습니다.

"R&D 자금이 이자를 지급하는 데 전용되었습니다"라고 Shah는 말했습니다. "이들 기업은 여전히 현금 흐름 (cash-flow)이 강력합니다."