기술적 파동으로 인해 유럽 대출 스프레드 9년 만에 최저치 기록

기록적인 CLO (Collateralized Loan Obligation, 담보부 대출 채권) 수요가 공급을 앞지르면서 유럽 대출 스프레드(loan spreads)가 2017년 이후 가장 좁은 수준을 기록했습니다. 차입자들은 재가격 결정(repricing) 및 신규 자금(new-money) 스프레드가 수렴함에 따라 부채 비용을 공격적으로 절감하며 이 상황을 최대한 활용해 왔습니다. 늦여름 휴가기를 앞두고 신규 발행 공급이 계속 적을 것으로 예상됨에 따라, 가격 결정이 투자자 인내심의 한계를 시험하고 있다는 징후가 나타나고 있습니다.

재가격 결정 파동의 한계는 최근 CVC가 지원하는 Mehilainen이 18억 6천만 유로 규모의 기간 대출(term loan)을 E+300(유로 EUR + 300bps)으로 재가격 결정했을 때 잘 드러났습니다. 이는 50bps(basis points)를 인하한 것이지만, 일부 B2/B 등급 차입자들이 시도했던 E+275에는 미치지 못하는 수준이었습니다. 초기 논의 단계에서는 E+300-325였으나 E+275-300으로 더 좁게 수정되었고, 이후 시장은 수정된 논의 범위의 넓은 쪽에서 안착했습니다. 한 뱅커는 이를 두고 "운이 좋은 날에는 50bps, 나쁜 날에는 25bps"라고 표현했습니다.

이러한 패턴은 늦봄의 파동 전반에 걸쳐 일관되게 나타납니다. Colosseum Dental과 같은 B/B2 등급 차입자들이 E+300 기준점에 도달하면서 5월 마지막 주에 파동이 가속화되었습니다. 차입자들이 마진을 크게 깎을 수 있었던 1월과 대조적으로, 현재는 해당 수준 이상으로 밀어붙일 여지가 거의 없습니다. 이번 파동에서 지금까지 Ivirma는 Nord Anglia가 설정한 1월의 E+275와 일치하는 E+275로 발행된 유일한 B2 등급 기업입니다.

롤 레이트 (Roll rates)

그럼에도 불구하고 수요는 견고하게 유지되었습니다. Mehilainen의 경우, 롤 레이트(roll rates)는 약 99%로 보고되었으며, 롤오버(roll)를 하지 않은 경우는 주로 참여할 수 없었던 경우로 제한되었습니다. 소식통에 따르면 남은 물량(spare paper)은 신규 계좌와 E+275에서 롤오버할 의사가 있는 이들에게 할당되었습니다. E+275로 가격이 결정된 Refresco의 2032년 7월 만기 유로 기간 대출 연장 건에서는 남은 물량이 전혀 보고되지 않았습니다.

유럽 대출 시장의 공급 불균형은 새로운 현상이 아닙니다. 6개월 이동 평균 기준 기관 순공급량은 2021년 가을 이후 매달 마이너스를 기록해 왔습니다. 하지만 올해의 불균형은 특히 심각하여, 2월과 3월 각각 220억 유로의 공급 부족이 발생했습니다. 한 매니저는 “수많은 창고(warehouses)들이 채권을 쫓고 있지만, 발행 시장(primary)은 시장이 필요로 하는 만큼 공급하지 못하고 있다”라고 말했습니다.

수요 측면은 계속해서 성장하고 있습니다. 연초 대비(Year-to-date) CLO 발행액은 264억 유로로 전년 동기 대비 소폭 앞서고 있습니다. 새로운 딜의 가격을 결정하는 CLO 매니저의 수는 2023년 4분기 20명에서 2026년 1분기 34명으로 확대되었습니다. 두 번째 투자자는 “우리는 피할 수 없는 기술적 해일(technical tidal wave)에 휩쓸려 있다”라고 언급했습니다.

재가격 결정(Repricing)은 딜 빈티지(vintages) 전반에 걸친 스프레드 수렴(spread convergence)을 유도했습니다. 올해 완료된 50건의 재가격 결정 거래에서 평균 시작 마진(starting margin)은 361 bps였습니다. 이는 여전히 수익성 있는 유럽 레버리지 대출 지수(European Leveraged Loan Index)의 3545%를 차지하고 있는 20212022년 코로나 이후 빈티지와 일치합니다. 재가격 결정 후 마진은 평균 307 bps로 하락하였으며, 이는 일반적인 B2 등급 종목의 신규 자금(new money) 청산 수준(clearing level)과 일치합니다.