회사는 메모리 시장의 악명 높은 사이클로부터 보호하기 위해 장기 계약이라는 요새를 건설하고 있지만, 내부를 들여다보면 왕국 중 얼마나 많은 부분이 아직 성벽 밖에 있는지 알 수 있다.

Micron Technology (MU)는 AI에 대한 끊임없는 수요를 바탕으로 주가와 수익이 급등하는 역사적인 상승세의 한가운데에 있습니다. 경영진은 이번에는 다르다고 분명히 밝혔습니다. 회사는 메모리 칩 산업을 오랫동안 규정해 온 호황과 불황 사이클을 마침내 제어하기 위해, 자체적으로 '전략적 고객 계약(Strategic Customer Agreements, SCAs)'이라고 부르는 것에 기반한 새로운 비즈니스 모델을 개척하고 있습니다.

하지만 투자자들에게 중요한 질문은 이러한 계약들이 좋은 아이디어인지 여부가 아닙니다. 실제로 얼마나 많은 사업 영역을 보호하는지입니다. 그리고 그 답은 상당한 취약점을 드러냅니다.

실제로 얼마나 많은 사업이 커버되는가?

Micron은 최근 실적 발표를 통해 16개의 다년 SCAs에 서명했다고 발표했습니다. 이는 강력한 도구로, 경영진은 이를 고객을 수년간 고정시키는 구속력 있는 약속이 포함된 '구매 또는 지불(take-or-pay)' 계약이라고 설명합니다. 가장 중요한 특징은 수익성을 확보하도록 설계된 최저 가격(floor price)입니다.

하지만 결정적인 숫자는 이들이 커버하는 물량입니다. 회사에 따르면, 이 16개 계약은 DRAM의 20%와 NAND의 약 30% 물량을 차지합니다. Micron이 궁극적으로 이러한 거래를 통해 매출의 절반 이상을 확보할 것으로 예상하지만, 아직 그 단계는 아닙니다. 간단한 계산만으로도 오늘날 마이크론 사업의 상당 부분이 여전히 현물 시장(spot market)에 완전히 노출되어 있으며, 이 새로운 보호벽 밖에 완전히 운영되고 있다는 것을 알 수 있습니다.

커버되지 않은 매출이 마진 시한폭탄인 이유

이 크고 보호받지 못한 사업 부문이야말로 옛 위험들이 살아 숨 쉬는 곳입니다. 만약 현재의 메모리 부족 현상이 완화되고 가격 하락세가 시작된다면, 그 메커니즘은 간단합니다. SCA(Structured Capacity Agreements) 아래에 있는 매출 부분에는 안전장치가 있습니다. 경영진은 이 바닥 가격이 Micron에게 과거 어떤 주기에서 기록했던 최고 분기 마진보다 훨씬 높은 총마진을 보장한다고 밝히고 있습니다. 하지만 나머지 사업 부문에는 그러한 보호 장치가 없습니다. 시장 가격의 하락세는 이 매출에 직접적인 타격을 입힐 수 있으며, 회사의 전반적인 수익성을 현재의 사상 최고치에서 급격하게 압축시킬 수 있습니다.

Micron은 방금 85%의 연결 총마진을 보고했으며 다음 분기에도 약 86%를 예상하고 있습니다. 이러한 수치는 극심한 공급-수요 불균형에 의해 뒷받침되고 있습니다. 하지만 그러한 불균형은 영원히 지속되지 않을 것입니다. SK Hynix나 Samsung 같은 경쟁사들은 더 많은 용량을 가동하기 위해 대규모 투자를 계획하고 있다고 보도되었습니다. 공급이 결국 따라잡게 될 때, 가격 정상화의 전적인 힘을 느끼게 될 부분은 Micron의 보호받지 못한 매출 부문일 것입니다.