SpaceX S-1

Segment Adjusted EBITDA는 비GAAP 지표이며, 가장 직접적으로 비교 가능한 GAAP 지표인 부문 영업손익과의 조정은 별도 섹션에서 제공됨

주요 위험

Class A 보통주 투자는 높은 수준의 위험을 수반하며, 위험이 현실화되면 Class A 보통주 가격이 하락하고 투자금 일부 또는 전부를 잃을 수 있음

Starship 개발과 확장

Starship의 대규모 개발, 필요한 발사 빈도, 재사용성, 성능 달성에 실패하거나 지연되면 차세대 위성, 글로벌 위성-모바일 연결, 궤도 AI 컴퓨트 배치가 지연되거나 제한될 수 있음

현재 운영 중인 Falcon 9과 Falcon Heavy는 V3 위성과 V2 Mobile 위성을 배치할 수 없음

대규모 AI 컴퓨트 위성은 경제적으로 매력적이기 위해 Starship 완전 재사용성이 필요함

발사·우주 활동 규제

발사 서비스는 미국과 국제적으로 광범위한 규제를 받으며, 로켓 발사와 관련 발사·재진입 활동을 위해 여러 정부 승인을 확보하고 유지해야 함

FAA 발사 라이선스나 관련 승인을 예상 일정에 받지 못하거나 규제 지연을 겪으면 계획된 발사를 지연·취소해야 할 수 있음

현재 FAA 규정은 Starship의 발사장 복귀 재진입을 허용하지 않아 FAA 면제가 필요하며, 면제가 보장되지 않음

궤도 AI 컴퓨트 시스템을 포함한 대규모 궤도 인프라 배치 계획은 최대 100만 기 위성에 달할 수 있는 매우 큰 위성군 운영을 필요로 함

통신 라이선스와 주파수

Starlink Mobile의 글로벌 위성-모바일 연결을 포함한 위성 연결 서비스는 미국 FCC와 각국 통신 규제기관의 무선 주파수 접근 및 승인을 필요로 함

EchoStar의 AWS-4 및 H-block 주파수 라이선스 구매 거래는 2026년 5월 12일 FCC 승인을 받았고, SpaceX는 2027년 11월 종결을 예상하지만 다른 종결 조건이 남아 있음

V2 위성-모바일 서비스를 전 세계에서 사용 가능하게 하려면 EchoStar에서 취득한 주파수의 글로벌 사용 권리를 여러 국제 통신 규제기관에서 확보해야 함

AI 제품과 X 플랫폼 규제

AI 제품과 X 플랫폼은 개인정보, 사이버보안, 데이터 이용·결합·보호, 미성년자 대상 서비스, 생체정보, 콘텐츠, 지식재산, 광고·마케팅, AI·머신러닝, 경쟁, 소비자 보호, 제재, 수출통제 등 다양한 법과 규제를 받음

EU AI Act, California Frontier Artificial Intelligence Act, New York Responsible AI Safety and Education Act 같은 규제가 비용·부담 증가, AI 제품 배포 지연·중단, 기능 수정·제한·중단으로 이어질 수 있음

Grok 등 일부 AI 제품은 더 솔직하고 직접적이며 덜 절제되거나 불손한 출력을 생성하도록 설계된 기능 또는 모드를 제공함

“2026년 5월 Anthropic PBC와 COLOSSUS 및 COLOSSUS II 전산 용량 접근에 관한 클라우드 서비스 계약을 체결했고, 고객은 2029년 5월까지 월 12.5억 달러를 지급하기로 했다”는 내용임 Anthropic이 Claude를 SpaceX 데이터센터에서 서비스하려고 월 12.5억 달러를 내는 셈이고, Starlink보다도 큰 매출원이라 사실상 최대 매출원임

찾아본 바로는 Colossus 데이터센터 건설비가 각각 대략 70~100억 달러, 180억 달러 정도였음
일부를 월 12.5억 달러에 임대하는 건 SpaceX 입장에선 꽤 좋은 거래로 들림

발표 당시 기억으로는 계약이 Colossus 1에만 해당했음
당시에는 SpaceX가 Grok용으로 Colossus 1이 더는 필요 없어서 Anthropic에 임대하고, Colossus 2가 Grok 학습과 추론을 맡는다는 해석이 많았는데, Anthropic이 Colossus 2까지 임대한다면 얘기가 달라지는지 궁금함

이 계산을 해본 사람이 있는지 궁금함: 데이터센터 구축·운영비, 전산 자원 비용인 하드웨어와 전력, 구형 GPU 감가상각과 3년 뒤 잔존가치
그런 다음 Anthropic의 450억 달러 매출과 비교하면 거의 손익분기인지, 아니면 Anthropic이나 SpaceX 중 한쪽이 계약에서 앞선 건지 볼 수 있음

SpaceX가 인수한다는 Cursor도 어제 Colossus에서 학습 중이라고 발표해서 흥미로움
그래서 누가 쓰는 건가? SpaceX가 데이터센터 일부만 임대하는 건지, 아니면 Cursor는 정말 끝난 건지 궁금함

재무가 이렇게 나쁜데도 이 회사가 1조 달러 이상으로 상장할 수 있다는 게 놀라움
그래도 Starlink는 광고만큼 좋진 않아도 AI 베팅을 떠받칠 정도의 진짜 현금 창출원처럼 보임
2025년 매출은 187억 달러로 2024년 140억 달러에서 증가했고, 영업손실은 26억 달러, 순손실은 49억 달러, 조정 EBITDA는 66억 달러, 영업현금흐름은 68억 달러, 설비투자는 207억 달러임
부문별로는 Starlink/연결성이 매출 114억 달러와 영업이익 44억 달러, 조정 EBITDA 72억 달러를 냈고, 우주/발사는 매출 41억 달러에 영업손실 6.57억 달러, AI/xAI/X는 매출 32억 달러에 영업손실 64억 달러임
Starlink 가입자는 2025년 말 890만 명, 2026년 3월 31일 1,030만 명이고, 가입자당 평균 매출은 2023년 월 99달러에서 2025년 81달러, 2026년 1분기 66달러로 내려감
2026년 3월 31일 기준 현금 159억 달러, 시장성 증권 78억 달러, 총자산 1,021억 달러, 총부채 605억 달러, 부채/금융리스는 약 303억 달러임

전체 숫자는 예상보다 더 나쁨 진지한 투자자들이 이걸 1조 달러로 시장에 내놓는 얘기를 한다는 게 믿기지 않음
Starlink 재무는 SpaceX 재무와 분리해서 분석할 수 없다는 말이 여러 번 있었고, SpaceX 매출을 더 좋아 보이게 할지 Starlink 이익을 더 좋아 보이게 할지에 따라 발사 비용을 한쪽에서 다른 쪽으로 옮기기 매우 쉬움

그게 주식시장의 핵심이기도 함
이미 탄탄한 매출원이 있다면 투자를 받을 필요가 없음
소프트웨어라면 한 번 만들고 여러 번 파는 장점 때문에 이런 숫자가 꽤 전형적일 수 있는데, 여기서는 하드웨어에 대해 “로켓 설계에 자금을 대고 여러 번 판다, 즉 많이 발사한다”는 비슷한 주장을 하는 셈임
이상해 보이는 부분은 xAI를 끼워 넣은 것임. 내가 보기엔 겹치는 부분이 거의 없는 완전히 다른 사업이고, 경쟁이 치열한 시장에서 선두와도 거리가 멂

SpaceX는 최근 몇 달 동안 가입자 수를 부풀리려고 꽤 수상한 장난을 쳤음
접시 안테나를 받은 다음 날 기본 요금제가 두 배로 오른다는 이메일을 받았고, 주거용 가입자들에게 “무료” 접시도 보냈는데 많은 사람이 가격 변경 직전에 그 제안을 받아들였음

Starship 발사 인프라와 연구개발에 그렇게 많이 쏟아붓는 걸 보면 발사 부문 손실이 겨우 6.5억 달러라는 게 의외임
그 사이에 믿음직한 Falcon 9이 계속 현금을 찍어내고 있는 듯함

Starlink가 현금 창출원처럼 보이는 건 비용이 회사의 다른 부분으로 외부화되기 때문이고, 전부 합치면 돈 먹는 구덩이임

“내 연금이 1조 달러 가치에 자동으로 주식을 사는 걸 원치 않지만 선택지가 없어 보인다”는 부분이 핵심임
그들은 이 게임을 아주 잘 알고 있음. 가치를 충분히 높게 띄우는 데 성공하면 실제 가치와 무관하게 자동 자금 유입이 생김

우주 데이터센터는 나쁜 아이디어임
모든 데이터센터에는 유지보수하는 직원이 0명이 아닌 만큼 필요함. 신뢰도를 99%에서 99.999…%로 올리는 건 극도로 비싸고, 그래서 위성은 수십억 달러가 들고 10년씩 걸려 만들어짐

오늘날 기술로는 궤도 데이터센터의 단위경제성이 맞지 않음
지속 운영비가 0이고 에너지가 공짜라고 가정해도, 위성 자체 발사비와 태양전지판, 방열판, 칩 비용을 감안하면 칩과 위성의 운영 수명이 약 5년이라는 점에서 말이 안 됨

연금은 2조 달러 가치에 사게 되는 것 아닌가?

규제 제한은 어떻게 가격에 반영해야 할까?
우주를 지배하는 법은 Tesla가 폐수에 크롬을 얼마나 버릴 수 있는지 규제하는 법보다 느슨함. 우주에 지으면 원하는 것을 원하는 곳에 원하는 방식으로 짓지 못하게 하는 지구의 규제 문제를 완전히 우회할 수 있음. 집에서 뭘 하려고 허가받는 것도 성가신데, 기업에는 진짜 큰 문제임

SpaceX는 엄청나게 흥미로운 회사지만 xAI와 Twitter가 합쳐졌을 때부터 회의적이었고, 이번 S-1은 더 실망스러움
SpaceX 지분은 갖고 싶었지만, 여기서 제시된 가치는 기초 체력에 비해 눈이 튀어나올 정도로 높음. 돈을 넣을 수는 없을 것 같지만, 과대 기대와 흐름 덕분에 주가는 여전히 크게 뛸 것 같음
SpaceX 경쟁사들이 같은 수준의 추진력을 얻지 못한 것도 정말 아쉬움. Starship이 지연됐다는 건 알지만, 지금 달성 중인 궤도 투입 총질량을 반박하긴 어려움

xAI가 없었다면 SpaceX IPO는 흥미로웠을 것임
xAI는 돈을 엄청 태우고 있고 AI 경쟁에서 6위쯤 되는 데다 X 구독자는 매달 빠져나가고 있음. 이론적으로는 수익성 있는 사업에 집중해서 탄탄한 회사가 될 수 있지만, 우리가 말하는 대상은 Elon이고 그는 하고 싶은 대로 할 것임

인덱스 펀드에 들어가 있다면 어쨌든 지분을 갖게 됨
펀드들이 이 형편없는 가격에 사도록 압박받고 있기 때문임

경쟁사들이 계속 발전하길 바라지만, 그 자체가 우주 산업이 얼마나 어려운지와 SpaceX가 현재 다른 누구도 못 하는 일을 하고 있다는 점을 더 강화함

SpaceX의 매출이 이렇게 낮다는 게 놀라움
매출이 더 큰 회사가 700개가 넘는데, 제안된 SpaceX 가치평가를 넘는 회사는 아주 소수뿐임
2026년에는 SpaceX가 세계 최대급의 거대 회사라는 인상을 받지만, 실제 사업 규모는 Northrop보다 작고, Apple 주변기기 매출만도 못하며, Avnet보다도 작음

Uber는 상장 당시 매출이 약 110억 달러였고, SpaceX는 187억 달러임

드디어 이 회사가 얼마나 정신 나갈 정도로 수익성이 좋은지에 대한 논쟁을 끝낼 수 있겠음
게다가 이 숫자에는 아직 Twitter 부채와 xAI 합병 부담이 반영되지 않았고, 그 부담은 연간 수백억 달러에 이를 것임
Musk의 이 허상이 마침내 터지는 날이 정말 기다려짐

그건 명백히 사실이 아님
보고된 가파른 손실의 출처가 바로 그 부분임

바라던 걸 조심해야 함
그게 터지면 부수 피해가 상상을 초월할 것임

그 주장에 돈을 걸고 주식을 공매도할 의향이 있음?

이건 좀 선을 넘었음
SpaceX는 데이터센터와 Starlink 사업에서 앞으로 엄청난 매출 잠재력이 있는 좋은 회사임. 이 회사에 허상이라고 할 만한 건 없음

제시한 전체 유효시장이 말도 안 됨
총 28.5조 달러라며 우주 3,700억 달러, 연결성 1.6조 달러, AI 26.5조 달러라고 하는데, AI가 점점 범용화되는 상황에서 AI 숫자는 미친 수준임

이런 식으로 지어낸 숫자라면 차라리 카르다쇼프 척도를 쓰는 게 나음
태양의 에너지 출력을 계산하고, 그 주위에 Dyson sphere를 만들겠다고 주장하면 됨. Netflix처럼 태양 사용료로 꽤 묵직한 구독료를 받을 수도 있음

내가 있던 곳에서는 전체 유효시장이 누군가 실제로 돈을 벌고 있을 만큼은 현실적이어야 했음
하지만 EBITDA가 수명 짧은 위성을 교체하는 비용을 세지 않는다면, 전체 유효시장이 뭘 뜻하는지도 누가 알겠음

이 숫자는 모든 S-1에서 심하게 부풀려짐
가능한 한 무의미에 가까움
예전에 보험 관련 기술 회사에서 일했는데, 그 회사는 자기들의 전체 유효시장이 전 세계 보험 시장 전체 가치인 9조 달러라고 주장했음

미국 정부가 믿기 어려운 속도로 돈을 찍어내는 미래를 말하는 거라면 꽤 그럴듯할 수도 있음
특히 우주 채굴까지 할 수 있다면 더 그럼

전체 유효시장에 대해 정말 터무니없는 주장을 하고 있음
아직 실제 제품도 없는데 예상 AI 매출 26조 달러가 어디서 나오는지, 그중 기업용 22조 달러는 대체 뭔지 궁금할 뿐임
전체가 진짜 탄탄한 사업처럼 보이는 Starlink에 기대어 세워진 듯함. xAI는 만들어내는 것의 두 배를 비용으로 쓰는 듯하고, 거래가 너무 새로워서 아직 좋은 숫자도 없음 성공한 커피숍을 가진 WeWork 같은 느낌임

이 자료는 SpaceX가 많은 현금을 벌어 연구개발에 다시 쏟아붓고 있었고, X/Twitter/xAI 합병이 좋은 부분에 콘크리트 신발을 신긴다는 걸 확인해 줌

Anthropic이 xAI 데이터센터 사용료로 연 150억 달러를 낸다는 건 읽었음?
그건 상황을 꽤 크게 바꿈

“rocket”은 148번, “AI”는 773번 등장함

Falcon 9/Heavy, Starship, Super Heavy, 발사체/발사 시스템, 부스터, 상단/하단 단계, 우주선 같은 다른 용어를 쓰기 때문임