Micron Technology의 새로운 수익성 하한선(Profitability Floor)은 얼마인가?

이 칩 제조사는 향후 수년간 놀라운 이익을 확보할 수 있는 새로운 비즈니스 모델을 공개했지만, 진짜 질문은 그 대가로 무엇을 포기하게 될 것인가 하는 점입니다.

어제 Micron (MU) 주식을 보유하고 있었다면 축하드립니다. 회사가 대규모 분기 실적과 더욱 강력한 가이던스(Guidance)를 발표한 후, 주가는 15.7% 이상 급등했으며 여기에는 충분한 이유가 있습니다. 414.6억 달러의 매출은 예상치를 뛰어넘었으며, 회사가 제시한 4분기 500억 달러 전망은 AI가 주도하는 메모리 붐이 이제 막 시작되었음을 시사합니다.

하지만 이번 분기의 헤드라인이 사라진 후에도 오랫동안 회자될 숫자는 16입니다. 이는 경영진이 방금 공개한 16개의 새로운 "전략적 고객 계약(Strategic Customer Agreements, SCAs)"을 의미합니다. 경영진은 이러한 계약들이 "우리의 비즈니스 모델을 근본적으로 변화시킬 것"이라고 말했습니다. 투자자들에게 이것이 핵심입니다. 이는 Micron을 보유해야 하는 이유를 악명 높고 격렬한 사이클(Cycle)에 대한 베팅에서 훨씬 더 안정적인 무언가로 재정의합니다. 문제는 그 안정성에 어떤 비용이 드느냐 하는 것입니다.

이 "전략적" 계약이란 무엇인가?

처음으로 Micron의 대형 고객들이 "특정 물량 구매에 대한 구속력 있는 약정"을 포함하는 장기 "테이크 오어 페이(Take or pay) 계약"을 체결하고 있습니다. 이러한 계약의 대부분은 5년 동안 지속되며 미래 사업의 상당 부분을 확보합니다. DRAM 물량의 약 20%와 NAND 물량의 3분의 1이 이미 확보된 상태입니다. 분기마다 가격이 급락할 수 있는 산업 환경에서, 수년간 보장된 수요를 확보하는 것은 중대한 변화입니다. 고객들은 공급을 확보하기 위해 매우 열성적이며, 이에 따라 220억 달러의 현금 예치금 및 기타 재무 보증을 약속했습니다.

이전의 어떤 천장보다 더 높은 수익성 하한선(Profit Floor)?

여러분의 포트폴리오 관점에서 정말 흥미로운 지점이 바로 여기입니다. 이것은 단순한 물량 약정(volume commitments)이 아닙니다. 가격 보호(price protection) 조항이 함께 포함되어 있습니다. 경영진은 명확하게 밝혔습니다. 이러한 계약의 하한 가격(floor price)은 "Micron이 과거 그 어떤 사이클의 분기별 정점 마진보다 훨씬 높은, 매우 견고한 매출총이익률 (gross margin)을 달성할 수 있게 해줍니다." 이 문장을 다시 한번 읽어보십시오. 이 새로운 계약들 하에서의 최악의 시나리오가 이전의 그 어떤 호황기에서의 최선의 시나리오보다 더 수익성이 높다는 뜻입니다. 이것이 바로 강세론(bull case)의 핵심입니다. 이 주식을 항상 정의해 왔던 격렬한 호황과 불황의 사이클(boom-and-bust cycles)이 이제 막 길들여졌을지도 모릅니다.

하지만 이 모든 안정성에 함정이 있는 것은 아닐까요?

그럴 수도 있습니다. 이러한 계약들은 높은 수익성 하한선(profit floor)을 가지고 있지만, 가장 규모가 큰 계약들은 현재 시장 가격 근처로 설정된 상한선(ceiling) 또한 가지고 있습니다. 바로 그 가격들이 이번 분기의 기록적인 84.9% 비일반회계기준 (non-GAAP) 매출총이익률을 이끌어냈으며, 다음 분기 약 86%의 가이던스(guidance)를 도출해낸 동력이었습니다. 경영진이 "수요가 업계 공급을 계속해서 크게 상회하고 있다"라고 말하는 시장 상황에서, 여러분은 다음과 같은 질문을 던져야 합니다. Micron이 오늘날의 강력하지만 보장된 수익성 수준이라는 안락함을 얻기 위해, 내일의 더 높고 제한 없는(uncapped) 수익을 얻을 기회를 맞바꾼 것은 아닐까요?