의약품 가격 책정에 대한 우려가 주가에 드리워져 있음에도 불구하고, 꾸준히 감소하는 주식 수와 공급업체에 지급해야 할 거대한 유동성(float) 덕분에 주주들은 매년 이 의약품 유통업체의 더 큰 지분을 확보하고 있습니다.

Cardinal Health (CAH) 주가는 지난 1년 동안 조용히 약 46% 상승했으며 현재 52주 최고가보다 약 5% 낮은 수준에서 거래되고 있습니다. 하지만 주주가 주목해야 할 숫자는 가격이 아닙니다. 지난 3년 동안 이 회사의 주당순이익 (EPS)은 연간 약 71%씩 복리로 성장했는데, 이는 그 바탕이 되는 순이익 (net income)의 연간 성장률인 약 62%보다 빠른 수치입니다. 이러한 격차는 회계상의 기이한 현상이 아닙니다. 이는 회사가 자사주 매입 (buyback)을 지속할 때 발생하는 현상의 일부입니다. 이익이 점점 더 적은 수의 주식으로 분할되기 때문에, 귀하가 보유한 주식 한 주당 사업의 더 큰 지분을 주장할 수 있게 됩니다.

주식 수 감소가 어떻게 지분율을 높이는가

Cardinal Health는 지난 12개월 동안 자사주 매입에 약 10억 달러를 지출했으며, 그 외에도 약 4억 9,100만 달러의 배당금을 지급했습니다. 직원들에게 발행된 주식을 제외하면 시가 총액의 약 1.9%에 달하는 결합 주주 수익률 (shareholder yield)을 기록했습니다. 자사주 매입이 핵심적인 역할을 했습니다. 주식 수는 지난 1년 동안 약 2.1% 감소했으며, 지난 3년 동안은 연간 약 2.8%씩 감소해 왔습니다. 아무것도 하지 않고 아무것도 팔지 않아도, 회사의 소유 지분은 매년 조금씩 성장합니다. 이러한 꾸준한 은퇴 자산 형성 능력은 이 주식이 3년 동안 약 155%(연간 약 37%)의 수익률을 기록한 이유 중 하나입니다. 이는 S&P 500의 68%와 대조적이지만, 자사주 매입은 이익 성장 및 밸류에이션 (valuation) 상승과 함께 작용하는 여러 동력 중 하나일 뿐입니다.

이를 뒷받침하는 공급업체 유동성 (Supplier Float)

이 부분은 현금이 풍부한 복리 성장 기업 (compounder)의 일반적인 모습과는 일치하지 않는 대목입니다. Cardinal Health의 영업 이익률 (operating margin)은 약 1.2%에 불과하며, 이는 의약품 유통업체로서도 매우 얇은 수준입니다. 마진에서 부족한 부분을 이 회사는 유동성 (float)으로 메웁니다. 이 회사는 약 378억 달러의 외상매입금 (accounts payable)을 보유하고 있는데, 이는 재고 가치의 약 2.1배에 달합니다. 즉, 공급업체에 대금을 지급하기 훨씬 전에 고객으로부터 현금을 회수한다는 의미입니다. 이러한 음(-)의 운전자본 주기 (negative working-capital cycle) 덕분에 영업 현금 흐름 (operating cash flow)은 보고된 순이익 (net income)의 약 3.2배에 달하며, 얇은 마진만으로는 추정할 수 있는 것보다 훨씬 더 많은 현금을 창출합니다. 배당과 자사주 매입 (buyback)을 뒷받침하는 것은 두둑한 이익이 아니라 바로 이 현금입니다.

이 엔진은 약가 압박 (drug-pricing squeeze) 속에서도 생존할 수 있을까?

시장이 계속해서 우려하는 지점은 약가 개혁입니다. 인플레이션 감축법 (Inflation Reduction Act)과 연계된 새로운 가격 조정은 보고된 제약 매출 성장에 부담을 주었으며, 회사는 Navista 종양학 (oncology) 사업에 대한 리스크 가정을 상향 조정한 후 1억 8,400만 달러의 영업권 손상차손 (goodwill impairment)을 기록했습니다. 경영진은 유통 수수료가 약가가 어디에 형성되든 계약에 의해 보호된다고 주장하며, 매출액 (top line)은 전문 의약품 (specialty medicines)이 20% 이상 성장하는 데 힘입어 지난 12개월 동안 약 12.8% 성장했습니다. 지급 능력 자체의 지속 가능성에 대해서는 계산상 안심할 만한 수준입니다. 잉여 현금 흐름 (free cash flow)은 자사주 매입과 배당을 약 2.9배 커버하며, 순부채 (net debt)는 EBITDA의 약 1.5배 수준이고, 영업 이익 (operating earnings)은 이자 비용을 약 6.8배 커버합니다. 이는 헬스케어 섹터의 대형 기업 중 하나로서 충분히 여유 있는 커버리지입니다.