조용한 의장, 연준의 커뮤니케이션 변화를 예고하다

Kevin Warsh는 다음 주 첫 FOMC 회의에 참석하며 연준이 말을 줄일 계획을 가지고 있다. 시장은 지난 20년간 연준이 하는 모든 단어를 해석하는 전체 인프라를 구축해 왔다. 신호가 희미해지면 무슨 일이 벌어질까?

실질적인 질문은 시장이 이 공백을 어떻게 활용하느냐이다. 지난 20년간 연준의 신호를 해석하는 전 산업 분야가 성장해 왔다. 수천 명의 분석가들이 성명서를 단어 변화를 찾아 해체한다. 알고리즘들은 기자회견 답변의 리듬에 따라 거래한다. 점도표(dot plot)는 어떤 결정이 내려지기 몇 달 전에 수십억 달러 규모의 금리 포지셔닝을 이끌었다. 포워드 가이던스(Forward guidance)는 연준이 금리를 움직이지 않으면서 시장을 움직이는 주요 도구가 되었다.

Warsh는 그 신호를 희미하게 만들 것을 제안한다. 없애자는 것이 아니다. 그는 여전히 성명서를 발표하고, 기자회견을 열고, 경제 전망치를 발표할 것이다. 다만 빈도는 줄이고, 금리의 미래 경로에 대한 구체성은 낮출 것이다. 연준은 자신이 무엇을 결정했는지 그리고 그 이유를 말해줄 것이다. 다음번에 무엇을 결정할 계획인지는 말하는 것을 멈출 것이다.

비판론자들은 비용 측면에서 구체적인 우려를 제기한다. 전직 연준 이코노미스트인 Claudia Sahm은 Warsh의 계획이 20년간의 정책 진전을 무효화할 수 있다고 말했다. 전 클리블랜드 연준 총재였던 Loretta Mester는 연준이 시장을 놀라게 하는 것은 좋은 생각이 아니라고 경고했다. 우려는 간단하다. 가이드가 줄어들면 결정 주변의 변동성이 커진다는 것이다. 연준의 움직임을 예측할 수 없는 시장은 연준이 행동할 때 더 급격하게 움직일 것이다.

반론은 그 변동성은 이미 존재하며, 단지 분포만 다를 뿐이라는 것이다. 포워드 가이던스는 회의 사이의 경로를 원활하게 하지만, 가이드 자체가 바뀔 때는 격렬한 재평가(repricing)를 초래한다. 2013년의 '테이퍼 탠트럼(taper tantrum)'은 연준이 금리를 인상해서 발생한 것이 아니었다. 벤 버난키(Ben Bernanke)가 연준이 채권 매입 속도를 늦출 수 있다고 시사하면서 발생했다. 신호에 대한 신호가 시장을 움직인 것은 실제 행동보다 더 크게 작용했다. Warsh의 입장은, 말을 적게 하는 연준은 가끔 놀라게 할 수는 있지만, 끊임없이 말하는 연준이 마음을 바꿀 때 더 심하게 놀라게 한다는 것이다.

블룸버그의 한 칼럼니스트는 5월에 Warsh가 자신의 캠페인 메시지와 어긋날 운명이라고 주장했다. 그 이유는 다음과 같다. 정책 결정에 대해 사전에 신호를 보내지 못한 첫 번째 경우 시장이 급격히 하락할 때, 이를 설명해야 한다는 압박감이 엄청날 것이기 때문이다. '소통을 줄이겠다'고 약속했던 모든 연준 의장들은 결국 더 많이 소통하는 자신을 발견했다. Alan Greenspan은 유명하게 불투명하다가 그렇지 않게 되었다. 이 기관의 중력적 흐름은 적은 말이 아니라 더 많은 쪽으로 향한다.

6월 회의에서 첫 번째 신호를 확인할 수 있을 것이다. 경제 전망 요약이 형식이나 틀(framing) 면에서 변화하는지 주시하라. Warsh가 전체 기자회견을 열 것인지, 아니면 짧게 할 것인지 주시하라. 미래 금리 결정과 관련된 성명서 언어를 주시하라. 이 중 어느 변화도 첫날에는 극적이지 않을 것이다. Warsh는 구조 개혁이 첫 회의 의제가 아니라 중기 프로젝트라고 시사했다. 하지만 그 방향성은 읽을 수 있을 것이다.

더 깊은 질문은 기관과 그 주변에 구축된 정보 인프라 간의 관계에 관한 것이다. 연준은 시장에게 자신의 모든 말에 맞춰 스스로 조직화되기를 요구한 적이 없다. 그러나 일단 시장이 그렇게 하게 되자, 신호를 줄이는 것은 중립적인 행위가 아니다. 이는 연준의 언어를 해석하는 데 능숙한 사람들에게서 경제 데이터를 직접 해석하는 데 능숙한 사람들에게로 우위를 재분배한다. 이러한 재분배에는 승자와 패자가 있으며, 패자들은 이에 대해 큰 소리로 항의할 것이다.

Warsh가 의장에 취임하는 시점은 경제가 그에게 실험할 여지를 주는 때이다. 인플레이션은 목표치보다 높지만 가속화되지는 않는다. 고용은 견고하다. 금리 결정 자체는 지루하다. 이것이 바로 새로운 의장이 아무도 집안에 대해 패닉하지 않는 상태에서 가구를 바꾸기 시작할 수 있는 환경이다. 문제는 다음 위기가 닥쳐 시장이 연준이 다음에 무엇을 할지 알고 싶어 할 때, 그 가구가 계속 재배치된 상태를 유지하느냐 여부다.

원문은 The Synthesis에 게재되었으며, 내부에서 지능의 전환을 관찰함.