Amazon soars on Q2 earnings

인공지능 (AI) 붐이 시작된 지 거의 4년이 지났지만, 세계 최대 기술 기업들은 여전히 미래에 대해 거창한 약속을 하고 있습니다. 문제는 그 과정에서 현금을 빠르게 소진하고 있다는 점입니다.

Goldman Sachs에 따르면, 거대 기술 기업들의 AI 지출은 올해 7,650억 달러에 달할 것으로 예상되며, 2027년에는 거의 1조 2,000억 달러까지 증가할 전망입니다. Amazon은 목요일, 올해 자본 지출 (capital spending) 전망치를 2,200억 달러로 상향 조정했으며, 이는 4대 하이퍼스케일러 (hyperscalers) 중 가장 높은 수치입니다.

Amazon은 또한 지난 12개월 동안 76억 달러의 마이너스 잉여현금흐름 (free cash flow)을 기록했다고 보고했는데, 이는 Meta가 전년 대비 현금 창출액이 91% 급감했다고 밝힌 지 하루 만의 일입니다. 지난주 Alphabet은 기록상 처음으로 현금 흐름이 마이너스로 전환되었다고 밝혔으며, 이는 지구상에서 가장 수익성이 높은 기업 중 하나에게 있어 놀라운 전개입니다.

Alphabet의 재무 책임자 (finance chief) Anat Ashkenazi는 실적 발표 전화 회의 (earnings call)에서 회사가 "AI 기회"를 포착함에 따라 잉여현금흐름 (free cash flow)에 대한 압박이 지속될 것이라고 분석가들에게 말했습니다.

이번 주 기술 기업의 실적 시즌이 거의 마무리되어 감에 따라 (Nvidia는 8월 26일에 실적을 발표할 예정입니다) — 업계 리더들이 새로운 데이터 센터, 그리고 이를 채울 칩과 시스템에 대한 거대한 베팅의 미래 이점을 계속해서 홍보하고 있음에도 불구하고, AI 투자가 재무제표 (balance sheets)를 왜곡하고 있다는 사실이 명확해졌습니다.

비용이 예상보다 더 많이 상승하는 한 가지 큰 이유는 메모리 부족 (memory crunch) 때문인데, 이는 소수의 공급업체가 제공하는 메모리에 의존하는 AI 프로세서에 대한 끝없는 수요로 인해 발생합니다.

Tesla의 CEO Elon Musk는 지난주 해당 자동차 제조사의 실적 발표 전화 회의에서 메모리 가격을 "미친 수준 (insane)"이라고 묘사했으며, Amazon의 CEO Andy Jassy는 메모리 칩의 "부풀려진 가격 (inflated price)"이 자사의 자본 지출 (capex) 가이던스를 높이는 원인이 되었다고 말했습니다.

빅테크 경쟁사들보다 훨씬 적은 금액을 지출하고 있는 Apple은 이 기술이 모든 소비자 기기의 핵심 요소이기 때문에 메모리 위기에 특히 취약합니다. Apple은 이미 Mac과 iPad의 가격을 인상했으며, 많은 분석가들은 올해 말 iPhone의 가격 인상을 예상하고 있습니다.

Apple is in ‘great relative shape’ compared to the rest of the market, says Arete's Richard Kramer

목요일, 이 회사는 CEO Tim Cook이 "공급 제약 (supply constraints)"이라고 부른 문제로 인해 예상보다 낮은 전망치를 발표했습니다. 그는 이 문제가 올해 완화될 것으로 기대하지 않습니다.

9월 1일 CEO직에서 물러날 예정인 Cook은 실적 발표 전화 회의에서 "9월 이후를 내다본다면, 메모리 시장 가격이 계속 상승하는 것을 보고 있으며, 이는 우리 사업에 점점 더 큰 영향을 미칠 수 있습니다"라고 말했습니다. "그리고 우리는 이 상황을 계속해서 평가하고 있습니다."

Apple에게 메모리는 가격 상승으로 인한 소비자 수요 약화에 대비해야 한다는 점에서 수익성 문제이지만, 하이퍼스케일러 (hyperscalers)들에게는 Nvidia로부터 구매하는 메모리 집약적인 AI 시스템의 가격이 치솟으면서 거대한 비용 장벽이 되고 있습니다.

Musk는 메모리 공급업체인 Micron이 자사에 "합리적인 조건으로 매우 상당한 할당량 (significant allocation)을 제공해 준 것"에 대해 감사 인사를 전하기까지 했습니다.

보고서에 대한 투자자들의 반응은 극명하게 갈렸습니다.

Tesla와 Alphabet은 모두 현금 흐름이 마이너스로 돌아서고 지출 가속화를 지목함에 따라 지난주 하락했습니다. Meta는 수요일 발표된 약한 전망치와 AI 수익화 전략을 둘러싼 지속적인 불확실성으로 인해 급락했습니다. 반면, Microsoft는 예상보다 나은 실적과 함께 자본 지출 (capex) 가이던스 상향을 발표하며 2008년 이후 시장에서 최고의 날을 보냈습니다.

해당 주식을 매수할 것을 권고하는 Wells Fargo의 분석가들은 고객들에게 보낸 노트에서 "MSFT는 의미 있는 재평가 (re-rate)를 할 여지가 있다"라고 작성했습니다. 이 랠리로 인해 Microsoft의 올해 주가 하락 폭은 약 7%로 줄어들었습니다.

Apple 주가는 메모리 부족이 전망에 부담을 주면서 3분기 실적 발표 이후 하락한 반면, Amazon은 클라우드 성장의 급증이 온라인 소매업체 주가 상승의 주요 촉매제가 되었습니다.

"매출 성장이 극적일 뿐만 아니라 수익성도 상승하고 있습니다." Evercore ISI의 분석가인 Mark Mahaney는 실적 발표 후 CNBC의 "Closing Bell: Overtime"에서 이와 같이 말했습니다. Mahaney는 Amazon Web Services (AWS)의 성장률이 Microsoft Azure 및 Google의 클라우드 사업에 비해 뒤처져 왔으나, "이번 결과는 주식에 꼭 필요했던 돌파구(breakout)입니다"라고 덧붙였습니다.

Wedbush 분석가들은 금요일 노트에서 Amazon의 실적 발표가 자신들이 담당하는 하이퍼스케일러 (hyperscalers) 중 "가장 깔끔한 어닝 서프라이즈 (cleanest beat)"였다고 밝혔으며, 경영진이 자본 지출 (capex)에 대한 수익을 어떻게 달성할 것인지에 대해 가장 명확한 설명을 제공했다고 평가했습니다.

분석가들은 "이러한 깔끔한 실적 달성과 상세한 설명은, 자본 지출 (capex)을 늘렸음에도 불구하고 유사하게 강력한 펀더멘털 (fundamental) 실적을 보인 GOOGL과 AMZN 사이에서 주가 반응이 다르게 나타난 이유라고 당사들은 판단합니다"라고 기술했습니다.

하지만 대형주 (megacap) 전반을 살펴보면, Micron을 제외하고는 건강한 매출 성장에도 불구하고 돌파구(breakout)를 마련하는 해를 보내고 있는 주식이 없습니다. 이러한 완만한 시장 움직임은 점점 더 부채에 의존하여 추진되는 대규모 AI 구축이 궁극적으로 수익을 창출할 수 있을지에 대한 회의론이 커지고 있음을 반영합니다.

그리고 중국이라는 난제가 있습니다.

최근 몇 달 동안 수많은 중국 AI 연구소들이 새롭고 업데이트된 AI 모델들을 출시했습니다. 이 모델들은 OpenAI와 Anthropic이 보유한 성능 격차를 훨씬 더 낮은 가격으로 좁히고 있으며, 이는 미국 기업들이 AI 서비스 지출에 있어 점점 더 검소해지는 인기 트렌드와 맞물려 있습니다.

이른바 오픈 웨이트 (open-weight) 모델은 사용자가 선택한 어떤 인프라에서도 다운로드, 미세 조정 (tweaked), 그리고 호스팅할 수 있습니다.

AI 시장의 상당 부분이 비상장 시장에서 모두 1조 달러에 가까운 기업 가치를 인정받고 있는 OpenAI와 Anthropic을 중심으로 구축되어 있기 때문에, 이들의 비즈니스에 대한 어떠한 잠재적 위협도 AI 거래 (AI trade) 전체에 리스크를 초래합니다.

지난주 보고서에서 JPMorgan Chase의 투자 전략가인 Dana Harlap은 "이 모든 것이 하나의 거대한 AI 거래인가?"라는 수사학적 질문을 던졌습니다. Harlap은 Google의 실적 발표에 대한 반응이 월스트리트가 지출을 면밀히 조사하고 있음을 보여준다고 말했습니다.

이는 기업들이 매출 예상치를 상회할 때조차 마찬가지이며, Google은 82%의 클라우드 성장률을 보고하면서 매출 예상치를 상회했습니다.

"투자자들이 AI 승자와 패자를 구분하려고 시도함에 따라, 하이퍼스케일러 (hyperscalers) 전반에 걸쳐 시장이 더욱 비판적이고 차별적으로 변하고 있는 것을 목격하고 있습니다"라고 Harlap은 작성했습니다. "장기적으로, 막대한 자본 지출 (capex) 투자에 대해 수용 가능한 투자 수익률 (ROI)을 창출하느냐(혹은 실패하느냐)는 AI 생태계의 수익률과 상관관계가 있을 가능성이 높습니다."

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